渤海證券股權二次流拍 中小券商股東四大難題涌現

21世紀經濟報道 記者 崔文靜 北京報道

日前，渤海證券二次拍賣無疾而終。

儘管此番拍賣價格僅爲2.02元/股，是首次拍賣價的20%、評估價的70%，卻依舊無人問津。

值得注意的是，渤海證券正走在上證主板的上市之路上。

根據受訪人士分析，理論上，一家IPO行至半路的企業，其股權相對更受青睞。然而，或許由於渤海證券的IPO之行過於漫長，疊加當前IPO節奏階段性收緊，以及渤海證券本身缺少特色和差異化，使得部分具備資金實力者對其股權保持觀望。

實際上，渤海證券的遭遇只是中小券商股權轉讓難題的冰山一角。

僅2022年8月以來，即另有至少包括銀泰證券、華龍證券、華源證券（原九州證券）、申港證券、東興證券、大通證券等在內的6家券商股權被二次以上拍賣，多數以流拍告終，其中被拍賣次數最多的高達五次。

21世紀經濟報道記者採訪獲悉，中小券商股權頻繁流拍背後，是行業生態的折射。除券商行業馬太效應加劇等常見因素以外，內資券商淨資本回報率整體偏低、券商的重資本轉型趨勢、嚴監管之下券商股東可能招致罰單等，都成爲導致中小券商股權遇冷的原因。

二度流拍

日前，渤海證券股權二次拍賣以失敗告終。

此番拍賣股份與今年1月底進行的首次拍賣相同，均爲1.67億股，起拍價卻由4.23億元降至3.38億元，下調20%；如果與6.04億元的評估價相比，更是打七折。

“折扣力度着實不低。”某券商人士如此評論。

力度不低卻無人問津，是渤海證券本身存在顯著問題嗎？

綜合記者採訪與調研，渤海證券並無實質性軟肋，作爲馬太效應日漸加劇、同質化較爲嚴重的券商行業一員，缺少鮮明特色，或許是其股權接連遇冷的關鍵所在。

首先，從股權拍賣原因來看，源於天津市浩物機電汽車貿易有限公司（以下簡稱“浩物機電”）被裁定破產重整，天津市浩物嘉德汽車貿易有限公司（以下簡稱“浩物嘉德”）爲浩物機電的10億元債務進行了質押擔保，渤海證券1.67億股權即被視爲擔保物。

浩物嘉德並非渤海證券前十大股東，這意味着兩點：一方面，此番股權轉讓既與渤海證券經營等毫無瓜葛，又不會對渤海證券帶來明顯影響；另一方面，拍得渤海證券股權僅能作爲財務投資，對於想要成爲券商主要股東的投資人來說毫無吸引力；而券商當前整體較低的淨資本回報率，又使得財務投資的性價比相對不高。

與此同時，由於渤海證券背後實控人爲天津市國資委，天津市國資委通過包括渤海證券控股股東天津市泰達國際控股（集團）有限公司在內的14家公司，合計持有渤海證券63.28%的股權；財務投資人若非天津國企，後續想要通過增持等方式以實現對渤海證券的較大話語權，理論上並不現實。

其次，渤海證券正走在上證主板的上市之路上。備戰上市本爲優勢，但渤海證券的IPO之路已逾7年，分外漫長。外加去年8月27日以來IPO上市節奏階段性收緊，何時提速未可知，且業內普遍認爲速度恢復後也難以達到昔日高峰水平。受此影響，IPO審覈狀態尚且停留在已問詢（2023年6月30日更新）階段的渤海證券，未能因備戰上市而爲股權轉讓帶來加分。

再者，從業務表現來看，渤海證券近年整體不溫不火且特色不足。

2016年，渤海證券啓動上市進程。在其上市前夕，主要經營數據曾迎來輝煌增長。2012年-2015年，渤海證券營業收入分別同比提升28.28%、28.43%、69.24%和79.16%，淨利潤更是同比大增330.09%、65.01%、156.04%和101.59%。2015年時，渤海證券營業收入和淨利潤已經達到34.75億元和14.86億元。

然而，遞交招股說明書後的渤海證券，不幸趕上A股波動帶來的證券行業整體業績滑坡期，渤海證券未能倖免，主要財務數據於2016年-2017年普遍下滑，2018年後逐漸恢復。在2022年券商“冬季”到來之前，其營業收入曾於2021年達到30.07億元，接近2015年時水平；淨利潤更是在2021年創下18億元的歷史新高。

不過，2022年，渤海證券經營業績再度縮水，營業收入跌超50%，淨利潤降幅更是達到72.16%。2023年有所恢復，但與2021年高峰相比仍然存在差距。

與此同時，分業務條線來看，渤海證券並無明顯優勢，以自營業務排名最爲優秀。但自營業務受資本市場波動影響較大，對其行業影響力的提升相對有限。

四大難題

根據Wind，從2022年營業收入來看，渤海證券排在第62名。實際上，像渤海證券一樣的中小券商，股權被流拍的大有所在，甚至一些上市券商股權拍賣，同樣無疾而終。

21世紀經濟報道記者梳理髮現，除渤海證券外，僅2022年8月以來，就有包括大通證券、東興證券、申港證券、華源證券、華龍證券、銀泰證券在內的至少6家券商股權遭遇流拍。

而且，股權降價後二次拍賣，找到買家的只有東興證券、申港證券2家。

其中，申港證券二次拍賣僅1人出價，以起拍價拍出，較首次拍賣價下降651萬元。東興證券二拍成交價雖然較起拍價高出3900萬元，但與首拍起拍價相比仍然存在3475萬元差距。

銀泰證券股權更是自2017年以來遭遇五次拍賣、四次流拍，唯一的一次拍出僅轉讓0.15%股權，掛牌金額287.70萬元。這一股權轉讓比例，相較於前三次的5.14%微乎其微。即使是如此小比例的股權轉讓，成交也是在掛牌半年後。

2023年11月，第五次轉讓開啓，起拍價疊加已經成交的0.15%股權轉讓價，合計價格爲8670.92萬元，較2017年首次掛牌時的15535.44萬元減少6576.82萬元，降幅高達42%。儘管折價已超四成，卻仍未能避免流拍命運。

中小券商股權頻繁流拍背後，所爲何因？

綜合受訪人士分析，其折射券商股東當前面臨的“四大難題”。

首先，當前券商正處於輕資產向重資產轉型期，資本金需求增加。對於部分資本金偏弱的中小券商而言如若後續不能及時補充，整體競爭力會進一步下降。比如，若無充足資金本支撐，跟投業務實力不足，科創板IPO展業勢必受限。

而要補充資本金，則意味着股東需要付出更多“真金白銀”方能保住既有股權，對於資金實力並不雄厚者來說是不小壓力。

其次，“長牙帶刺”嚴監管成爲近年來證監會重要工作方向之一，一方面，作爲中介機構的券商將受到更爲嚴格的監管，券商背後股東也將隨之受到更多關注；另一方面，上市公司信息披露要求日漸提升，對於上市券商而言，其主要股東所需遵守的信披規範更爲嚴格，因信披違規而被罰的概率也相應更大。二者疊加，成爲券商股東，需要面對更嚴的監管，可能招致更多的罰單。

再者，內資券商資本回報率整體偏低，近年來的資本市場波動、IPO節奏性放緩與再融資降速等，對於券商資本回報率來說可謂雪上加霜。於財務投資而言，券商成爲理想標的的概率再度下降。

與此同時，近年來，證券行業馬太效應本已持續加大，當前券商的整體景氣度欠佳使得頭部券商業務不斷下沉，擠壓中小券商市場。

以投行IPO業務爲例，隨着新股上市難度的增加與可做大項目的減少，以中信證券爲代表的原本主要聚焦滬深板塊中大型企業的頭部券商，正在將更多精力轉移至以北交所爲上市首選地的“專精特新”企業，其中不乏規模較小者。由於頭部券商擁有多數中小券商難以匹敵的強勁綜合實力，在大券商吃肉的時代，中小券商尚有湯喝；如今當大券商擠來喝湯，中小券商則只能夾縫求生。

受此影響，中小券商劣勢進一步凸顯，其股權自然更受冷遇。

值得注意的是，並非所有中小券商股權均轉讓困難，特色鮮明者股權仍然炙手可熱。

典型案例如民生證券。2023年3月，民生證券股權首次拍賣即被三位買家（浙商證券、東吳證券、國聯集團）拍賣延時近3個小時，輪番出價162次豪拍，最終國聯集團以91.05億元拿下民生證券34.71億股、30.30%股權，股權變更後成爲民生證券第一大股東，91.05億元的競得價高達起拍價的1.55倍。

股權備受追捧背後，是民生證券出類拔萃的投行業務。根據Wind，其投行業務2023年中報位列行業第七、2022年年報位居行業第12。

與此同時，民生證券投行業務極具韌性，成爲IPO、再融資收緊以來，少數幾個IPO業務規模、投行業務總規模不降反增者，投行業務排名更是節節攀升。根據Wind，2024年1月1日-2月28日，民生證券主承銷金額位列行業第五，較去年同期提升7個位次。

此外，民生證券上述股權轉讓比例頗高，競得後可以取得民生證券控股權。對於希望獲得更多券商牌照的地方政府而言，是很大吸引力，通過本地國企競拍民生證券大比例股權，對於本土券商不多的地方政府而言是不錯選擇。