丁學文專欄》通貨膨脹已被馴服？

Fed搶先發布半年度貨幣政策報告，指稱美國通膨正在放緩、就業市場也回到疫情前狀態。圖／美聯社

7月9日，卓內閣欣喜宣佈軍公教明年調薪，央行總裁楊金龍對「通膨螺旋」謹慎對答不露口風。但同時間，美國聯準會（Fed）主席鮑爾在美國國會作證時公開表示，對抗通貨膨脹已經取得了「小幅」進展，不會等到通膨2%纔出手。連7月1日的歐洲央行年會在葡萄牙度假勝地Sintra舉行時，這個素有歐洲版Jackson Hole的年會上都洋溢着一股戰勝了通貨膨脹的樂觀氛圍，包括美國聯準會主席與歐洲央行行長都情不自禁地發表了偏向正面的發言。

那，情況到底如何？通貨膨脹真的被馴服了？我不以爲然。

7月1日，歐元區6月通膨率出爐，消費者物價指數（CPI）年增率放緩到2.5％ 符合預期，但服務業價格仍高則是最大隱憂。事實上，隨着大選年步入下半場，必須承認通貨膨脹陰影仍然揮之不去，全球央行步調更是明顯開始各行其是，我們真的可以高枕無憂，金融市場告訴我們的一切都是真的？或是後面潛伏的風險其實不容小覷？

大家心知肚明，全球央行近年來的提高利率，目標就是對抗通膨，但現在各國貨幣政策路線分道揚鑣凸顯了各國各有盤算：經濟不振的歐洲眼見通膨走緩，率先啓動降息情有可原，但美國聯準會則心知肚明通膨依舊頑強，對降息則是顯得裹足不前。對投資人而言，央行利率政策的分歧對應出來的就是最近的金融市場波動起伏。

主要原因當然是各地經濟展望不同。英國維持利率不變，顯示對經濟前景有信心；日本暗示將進一步升息，爲的則是提振日圓；美國對通膨坐立不安，反映出的更多是美國大選的波瀾起伏。我看見的是，美元走強和經濟勢頭，隨時可能觸動新興市場的匯率波動與債務違約。投資人必須進一步關注美元走勢強弱，並且對國際貿易互動關係和大宗商品行情轉變提高警覺。

另外，經濟發展的不確定性愈來愈複雜，全球經濟的錯綜複雜將隨着各國政策歧異，讓投資人和決策官員進入將是一片深不可知的水域，如何在經濟成長與通膨壓力之間取得平衡，需要極大的勇氣與極高的智慧。

不容否認，最近幾年，通膨搞得各國央行焦頭爛額，但7月以來的美歐央行樂觀氣氛則低估了前方局勢的詭譎難測。單看數據，美國及歐元區的物價上漲率確實從3年前的15%及18%分別降到了現在的2.6%及2.5%，但這並不意味着經濟回到了疫情爆發之前的穩定狀態。供應層面因爲地緣政治緊張猶然面臨着風險，而美國和歐洲的民粹主義迴歸非常可能帶來更大的財政井噴和物價壓力，自我感覺良好非常可能低估了抗通膨戰爭其實才剛要開始。

我爲什麼這麼說？

首先，看看供應層面的風險。

川普贏面愈大，關稅提升的風險就愈大，徵稅及中國的任何報復都將推高進口成本。氣候變遷和綠色基建投資增加正在激化大宗商品價格的續保高位。中東戰事升級的風險也還籠罩着全球上空。如果利率再次反轉只會更痛，最令人糟心的是，現在的政治人物極端熱衷於揹負龐大債務，所以任何的戰爭、疫情和商品危機都將代價高昂。

事實上，債券市場已經對奢侈的財政政策出現警惕；民粹主義在法國、英國與德國的勢如破竹讓人恐懼；拜登在公開辯論時的手足無措，讓「川普恐慌」愈來愈有可能成爲事實，10年期公債殖利率已經蠢蠢欲動，這將讓赤字融資的減稅計劃更有可能實現。

總之，全球通膨加劇的風險仍然未被充分認知。我感覺吧，歐洲央行年會的情緒纔不正常，明明大家的心中惶惶不安，但金融市場的定價又迷惑的讓人興奮暈眩，搞得好像盤旋不去的通膨已經不復存在。

但我相信表面的平靜無波纔是幻象，更有可能的是，這樣的情緒標誌了一個危險新時代的開始：在即將來到的新時代，央行的表情將會愈來愈嚴肅，他們的日子註定只會愈來愈艱難。（作者爲創投合夥人）