黑芝麻智能上市首日跌近30%，三年虧損近100億元

8月8日，黑芝麻智能（02533.HK）港股掛牌上市，成爲“國產智駕芯片第一股”。本次黑芝麻智能IPO發售3700萬股股份，最終發售價每股28港元/股。上午開盤後，黑芝麻智能股價盤中跌31.57%，股價19.16港元/股。

汽車智能化趨勢下，智駕芯片市場潛力頗大，但智駕芯片廠商要實現量產並獲得足夠訂單、應對激烈的市場競爭並不容易。在過去三年，黑芝麻智能收入呈現上升趨勢，但虧損數額也在增大，三年虧損近100億元。據黑芝麻智能披露，公司預期在截至2024年和2025年12月31日止年度，還將繼續產生經調整虧損淨額（非國際財務報告準則計量）及經營虧損。

三年虧損近100億元

黑芝麻智能是國內主要的智駕芯片廠商之一，公司成立於2016年，最主要的業務是自動駕駛產品及解決方案，旗下有華山系列高算力SoC（系統級芯片）和武當系列跨域SoC。

黑芝麻智能的投資方陣容星光熠熠，包括小米、騰訊、吉利、上海汽車、北極光創投、海松資本、武嶽峰科創等，基石投資者則包括廣汽集團旗下的啓城發展、汽車零部件供應商均勝電子旗下的Joyson Electronic USA。公司預計在全球發售完成後，公司創始人、董事長兼CEO單記章將控制已發行股本21.68%的投票權行使權，爲單一最大股東。

從經營情況看，在過去三年，隨着汽車智能化程度上升，黑芝麻智能的收入也逐步上升。2021年~2023年，公司年收入分別爲6050萬元、1.65億元、3.12億元，今年第一季度收入2750萬元。

但與此同時，公司毛利率面臨下滑，研發開支則高企。2021年~2023年其毛利率分別爲36.1%、29.4%、24.7%。研發開支則從2021年的5.95億元上升至2023年的13.62億元。公司還擬將全球發售所得款項的80%用於未來5年的研發。

與呈現增長的收入相比，黑芝麻智能虧損的數額更大, 2021年~2023年，公司淨虧損分別爲23.57億元、27.54億元、48.55億元，三年虧損總額約99.6億元。今年第一季度，黑芝麻智能部分數據有所好轉，毛利率上升至60.9%。但黑芝麻智能預計，主要由於大量研發，2024年還將繼續產生經調整虧損淨額（非國際財務報告準則計量）及經營虧損。

公司現金情況看，黑芝麻智能則需依賴融資等方式獲得現金或早日實現自我造血，否則一定程度面臨耗盡現金的風險。

2021年~2023年，黑芝麻智能經營活動所用現金淨額從2021年的6.39億元增長至2023年的10.58億元，而過去每年融資活動所得現金金額則未連年上漲，這三年融資活動所得現金金額分別爲20.01億元、8.04億元和8.09億元。今年第一季度，黑芝麻智能融資活動所得現金淨額爲6074.6萬元，經營活動所用現金淨額則爲2.82億元。從期末現金及現金等價物看，2021年~2023年分別爲15.53億元、9.82億元、12.98億元，今年第一季度期末爲10.54億元。

黑芝麻智能也披露，截至今年5月底，公司擁有的現金及現金等價物、按公允價值計入損益的流動金融資產及未動用銀行信貸13.7億元，假設未來平均現金消耗率8790萬元，在員工人數不大幅增加、無大量資本投資和重大固定資產收購的情況下，將能維持公司15.6個月的財務可行性。在發售股份後，若估計收取所得款項淨額約9.85億港元（按指導發售價中位數每股29.15港元計算），計及上市估計所得款項淨額後，公司則可維持25.8個月。

黑芝麻智能也有一定償債壓力。其流動負債總額從2021年的53.79億元上升至2023年的129.23億元，流動負債淨額從2021年的36.88億元上升至2023年的112.82億元。

市場競爭激烈

智駕芯片市場競爭激烈，廠商不僅要比拼芯片設計能力，還要通過推動大規模生產降低硬件成本。有智駕芯片業內人士告訴記者，對芯片廠商而言，市場主要玩家的名單可能已基本確定，面對激烈競爭，玩家要站得住腳跟，需要有一定出貨量作爲支撐。

從業務進展看，黑芝麻智能華山系列A1000和A1000L已於2022年量產，面向L3自動駕駛的A1000 Pro預期今年量產，三款芯片INT8精度下算力分別爲58TOPS、16TOPS、106+TOPS，三款已產生收入。至2024年3月底，公司SoC產品出貨量共超15.6萬片。黑芝麻智能還計劃針對L3以上開發算力250+TOPS的A2000並預期2026年量產。武當系列的C1200則已流片，預期2025年量產。

從芯片製造方看，公司委聘臺積電製造所有SoC，武當C12000和華山A2000製程均爲7nm。黑芝麻智能稱，依賴臺積電製造公司所有SoC有一定風險。

從市場競爭格局看，黑芝麻是國內頭部的智駕芯片廠商，但市佔率與英偉達等廠商相比仍有差距。據弗若斯特沙利文報告，2023年國內收入排名前五的主要自動駕駛芯片廠商中，黑芝麻智能位於第五，市佔率2.2%，分列前四的是Mobileye、英偉達、德州儀器和地平線，市佔率分別爲27.5%、23.7%、4.8%和3.6%。按高算力SoC交付量計算，黑芝麻智能2023年在國內市場的排名則爲第三，市佔率7.2%。

公司客戶方面，黑芝麻智能已與超49 名汽車OEM及一級供應商合作，如一汽集團、東風集團、江汽集團、合創、億咖通科技等，並已獲得16家汽車OEM及一級供應商的23款車型意向訂單。不過，從公司披露的數據看，黑芝麻智能來自頭部客戶的收入有一定集中度，但客戶忠誠度並不高。

2021年~2023年年度，黑芝麻智能來自前五大客戶的收入佔比爲77.7%、75.4%、47.7%。具體看，2021年黑芝麻智能前五大客戶是A、Wingtech Technology Group（下稱Wingtech ）、B、C、D，2022年變成A、D、Shanghai Baolong Group、E、Wingtech，2023年變成F、D、G、H、I，今年第一季度又變成J、F、K、L、D。2021年、2022年、2023年和今年第一季度，黑芝麻智能自動駕駛產品及解決方案的客戶留存率分別爲18%、52%、35%和16%。

從黑芝麻智能的發展路徑看，公司既做高算力智駕芯片，又做跨域芯片，後者指的是單一SoC覆蓋核心自動駕駛功能和智能座艙等功能。跨域芯片可以支持駕艙融合方案，廠商可無需分別採購智能駕駛和智能座艙芯片，成本或能更優。而不論是在高算力領域還是在跨域芯片領域，黑芝麻智能都需要面臨不少競爭對手。

英偉達Orin-X芯片算力達254 TOPS，Thor芯片算力可達上千TOPS。地平線將在今年開始前裝量產車型交付的征程6系列芯片算力最高則可達560TOPS。市面上做跨域芯片的廠商也不少，例如英偉達有DRIVE Thor，可兼容智能駕駛、泊車、智能座艙等計算，高通有Snapdragon Ride Flex SoC。

“成本上，跨域芯片如果大規模量產確實會節省一些。做跨域芯片的難點則是座艙和智駕功能的整合，包括要做好底層軟件適配以及功能安全。” 智能駕駛業內專家程增木告訴記者，目前，跨域芯片第一梯隊廠商是高通和英偉達，第二梯隊包括地平線，黑芝麻智能。

程增木告訴記者，黑芝麻智能的路線與業內其他廠商沒有很明顯的區別，武當C1200對標高通8775，後者也面向艙駕融合且面向中低端的智駕、座艙場景。而英偉達Thor系列芯片算力則較強。“高通8775這類芯片屬於性價比較高的第一代艙駕融合芯片，第二代則會傾向於往英偉達Thor這種高算力平臺遷移。”程增木表示。

不論是做高算力芯片還是跨域芯片，黑芝麻智能要應對激烈的市場競爭、實現更快的業績增長，都有一段路需要走。