天齊鋰業VS贛鋒鋰業VS鹽湖股份：誰能穿越週期魔咒？

鋰價的狂歡，已經持續了2年多的時間。

2020年6月，電池級碳酸鋰價格還只有4.1萬元，到今年年初已經高達28萬元/噸，漲了7倍之多。

當所有人預期鋰價高位見頂的時候，瘋狂的鋰礦還在不斷撩動市場的神經。11月中旬，電池級碳酸鋰價格已經突破每噸60萬元，相比年初價格翻倍有餘，距離2年前的低點，漲幅已接近15倍。

而12月份電池級碳酸鋰價格的回落是否意味着風向調轉？已經獲得豐厚收益的鋰企們，誰才能穿越週期的魔咒？

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鋰企的狂歡

鋰價暴漲的最大受益者，自然是家裡有礦的鋰企。

目前，A股主營業務從事碳酸鋰、氫氧化鋰生產的企業大約16家，今年前三季度，僅天齊鋰業、贛鋒鋰業、鹽湖股份、天華超淨、雅化集團、盛新鋰能六大鋰礦巨頭，合計淨利潤超過600億，同比增長近600%，淨利潤率高達60%，比貴州茅臺還要高出7個百分點，可謂賺到手麻。

相比而言，六大鋰企中淨利潤最高的是天齊鋰業，前三季度淨利潤159億，同比增長29倍，排名第二的是贛鋒鋰業，淨利潤147.95億。緊隨其後的鹽湖股份，淨利潤120億，天華超淨51.5億，盛新鋰能43.5億，雅化集團35.4億。

與下游電池以及新能源車企相比，更能看出鋰企賺錢能力之強。上游的漲價壓力，對下游的盈利衝擊非常之大。

今年前三季度，新能源車龍頭比亞迪營收高達2676.88億元，是天齊鋰業的10倍之多，但是其淨利潤只有93億，不到天齊的60%，淨利潤率只有3.4%，不到天齊的6%。其他公司比如國軒高科淨利潤只有1.5億，利潤率只有1%，欣旺達淨利潤只有6.88億，利潤率不到2%。

當然，鋰企作爲行業上游，面對的主要是議價能力較強的B端用戶，很容易造成紙面財富，要反映企業造血能力和上下游話語權，正向現金流是重要指標。

以上六大鋰企中，經營活動現金流淨額最高的仍然是天齊鋰業，達到117.35億，其次是鹽湖股份112.5億，贛鋒鋰業79.6億，天華超淨64.6億，盛新鋰能19.44億，雅化集團12.13億。

但是從經營活動現金流淨額佔淨利潤比例來看，天華超淨高達120%，超過了其他鋰業巨頭，一定程度上表現出較強的經營能力。

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穿越週期魔咒？

鋰價的暴漲和鋰企的狂歡，並非沒有隱憂，電池級碳酸鋰上月短暫突破60萬後最近高位震盪滯漲，更讓人再次擔心鋰價的週期魔咒。

在很多人看來，鋰是有色金屬，和鐵、銅等資源品以及豬肉等農產品一樣，同樣屬於強週期行業，價格暴漲會導致供應大幅增長，最終供需逆轉，價格暴跌，鋰企的業績也會隨之大幅下降。

有經驗的投資者，還清晰地記得上一次週期輪迴中鋰價的暴漲暴跌，和鋰企的盛衰起伏。

鋰價的上一輪上行週期始於2015年下半年，當時價格爲5萬/噸，到2017年底時，漲到了近18萬/噸，但是隨後的下行期一直持續到2020年6月，鋰價最低跌至4萬元每噸，跌幅接近80%。

週期高峰時，行業龍頭們賺得盆滿鉢滿，盲目樂觀導致的高位擴產成爲鋰企噩夢。

比如天齊鋰業，曾以40億美元收購了世界第二大鋰礦供應商智利SQM23.7%的股權，爲此舉債高達35億。此後伴隨鋰價漫長的下行期，鋰業巨頭一度陷入嚴重的債務危機。直到行業拐點出現，公司才把之前挖的坑徹底填平。

但是，這一次有可能會不一樣，因爲鋰的下游需求已經發生了翻天覆地的變化。

作爲碳酸鋰最重要的下游行業，新能源車滲透率最近幾年快速增長。2017年，全球新能源汽車全年累計總銷量不到200萬輛，而2022年預計將突破1000萬輛，5年增長了5倍，預計到2025年，全球電動車銷量可能接近3000萬輛。

另一個全新的下游行業是儲能。伴隨光伏和風電的大面積推廣，儲能對鋰的需求未來幾年也會呈現爆發性增長態勢。

2017年，全球碳酸鋰需求量只有22萬噸左右，而2021年用於鋰電池的鋰產品需求量摺合碳酸鋰當量已經增長近一倍至41.73萬噸。

預計到2025年，全球用於鋰電池的鋰產品需求量摺合碳酸鋰當量將達到132.21萬噸，2021年-2025年複合增長率爲33.41%。

在新的供求關係之下，當下的鋰資源供給雖然也會因爲價格上漲而有所提高，但是鋰的需求也會出現持續高速增長的態勢，而不會像行業過往或者其他週期品那樣，出現大幅上下波動或者保持在相對穩定的狀態。

這預示着，鋰價未來可能很難像過去一樣持續大幅大跌，而優秀的鋰企會穿越週期的魔咒。

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鋰企家底哪家強？

如果鋰價持續保持高位，鋰企的未來，自然取決於產能和資源的多寡，這是資源型企業的典型特徵。

論鋰鹽產能和鋰資源佈局，目前國內實力最強的兩大鋰企，無疑是贛鋒鋰業和天齊鋰業。

贛鋒鋰業是國內第一、全球第三大鋰鹽生產商，2022年碳酸鋰產能約爲4.3萬噸，氫氧化鋰設計產能爲8.1萬噸/年，金屬鋰設計產能爲2150噸/年，合計產能約11萬噸（LCE，碳酸鋰當量，下同），主要生產基地包括江西新餘基礎鋰廠和江西寧都贛鋒等。

另外公司在阿根廷投資建設的Cauchari-Olaroz項目的一期預計在2022年中試（正式投產前的試驗），產能可達到4萬噸/年。根據目前的規劃，公司2025年鋰鹽產能有望達到33萬噸。

天齊是國內第二、全球第四大鋰鹽生產商。截至2021年底，天齊鋰業的鋰鹽產品（包括碳酸鋰、氫氧化鋰和金屬鋰）產能是4.48萬噸（LCE，碳酸鋰當量），其中兩大主要生產基地射洪和張家港，目前合計最大產能約爲4.42萬噸/年。

2022年，天齊的鋰鹽產能增加了2.4萬噸，達到6.88萬噸，產能增量主要來源於正在試運行的在澳洲西澳奎納納電池級氫氧化鋰的一期項目，同時在四川遂寧還有一處2萬噸/年的碳酸鋰生產基地在建設中，預計2023年下半年進入調試狀態，從中期看，公司鋰鹽產能有望增長到11萬噸以上。

從上游鋰資源佈局來看，贛鋒鋰業在業內也具備極大優勢。

由於全球73%的鋰資源分佈在北美洲和南美洲，中國儲量僅佔全球的7.1%，其中絕大部分位於四川、青海和西藏，以鹽湖爲主，而鹽湖提鋰的技術與工藝較爲複雜，難度較大，這決定了我國龍頭鋰企的資源儲備也主要來自於國外市場。

在鋰輝石方面，公司投資了澳大利亞MountMarion鋰輝石項目、澳大利亞Pilgangoora鋰輝石項目持股、愛爾蘭Avalonia鋰輝石項目和寧都河源鋰輝石項目，這部分控制的資源量合計能生產900多萬噸碳酸鋰。

在鹽湖資源方面，贛鋒投資了阿根廷Cauchari-Olaroz鋰鹽湖項目、阿根廷Mariana鋰鹽湖項目和青海海西良鋰鹽湖項目，鹽湖的鋰資源儲量合計能生產3000多萬噸碳酸鋰。

鋰黏土資源方面佈局墨西哥Sonora鋰黏土項目，權益儲量折算合計882萬噸碳酸鋰。

▲資料來源：公司公告前瞻產業研究院

爲了保障資源安全，近年來贛鋒還在加大對國內鋰資源項目的投入，此前在內蒙、青海已擁有鋰雲母礦及鹽湖資源，今年上半年通過新餘贛鋒礦業獲取上饒松樹崗鉭鈮礦項目62%股權，加碼鋰雲母佈局，新增權益儲量近100萬噸。

天齊對鋰礦資源的佈局，也是國外爲主、國內爲輔的局面，權益儲量折算合計超過1600萬噸碳酸鋰。

鋰輝石方面，在澳大利亞控股的泰利森格林布什，國內全資子公司盛合鋰業，則擁有四川雅江措拉鋰輝石礦採礦權。

鹽湖資源方面，天齊分別參股日喀則扎布耶20%股權和智利SQM約22.16%的股權，實現對中國和智利的優質鹽湖鋰資源的佈局。

站在鋰價的歷史高點，面對行業的巨大前景，其他鋰業新生力量，也在奮起直追。

按照各大公司的規劃，到2025年，天華超淨的鋰鹽產能將比2022年增長近4倍，達到16萬噸，高出天齊5萬噸，僅比贛鋒鋰業少14萬噸，躍居行業第二。此外鹽湖、盛新和雅化集團的產能也都將超過10萬噸，和兩大龍頭的差距都將逐漸縮小。

但是在上游鋰礦儲量方面，新晉巨頭們與贛鋒、天齊的差距仍然甚遠，天華超淨目前的權益儲量，甚至不到100萬噸，還不及天齊的10分之一。資源的自給率和成本的差異，是制約新晉鋰業巨頭們盈利能力的最大障礙。

時代浪潮下，儘管各路鋰企的羣雄逐鹿，依然難以撼動贛鋒和天齊兩大龍頭的行業地位。

責任編輯|陳斌