中信證券：金融數據“擠水分”效應持續，短期內信貸需求可能也難以明顯改善

文｜楊帆 明明 肖斐斐 瑪西高娃 章立聰

彭博 王希明 林楠 史雨潔

6月社融、信貸和存款增速繼續下滑，不過總體符合市場預期。在經歷了4月和5月金融數據低於預期之後，市場對金融數據“擠水分”的認識已經較爲充分，對信貸投放的規模情結在弱化。我們認爲6月金融數據反映出的特徵與前幾個月類似：雖然實體經濟融資需求偏弱，但沒有明顯的邊際惡化；信貸和存款數據的下滑主要是因爲央行防空轉、弱化金融機構貸款衝量。展望下半年，預計央行“擠水分”的效果持續顯現，而且短期內信貸需求可能也難以明顯改善，信貸增速可能還會小幅放緩。

▍事項：

央行發佈2024年6月份金融信貸數據。其中，新增信貸2.13萬億元（去年同期3.05萬億元）；新增社會融資總額3.30萬億元（去年同期4.23萬億元）；社融存量同比增長8.1%（上月8.4%）；M2同比增長6.2%（上月7.0%）。對此，我們點評如下：

▍信貸：高基數下同比回落，但整體符合歷史季節性特點。

央行口徑下，6月人民幣貸款新增2.13萬億元，與Wind一致預期值基本匹配，同比少增9,200億元，當月同比少增規模創2016年7月之後的單月最高值，主要受上年同期的較高基數影響，2023年6月信貸淨增量爲3.05萬億元，而2020-2022年同期平均信貸淨增量在2.2萬億元左右。拆分來看：企業端，6月企業短貸/中長貸分別+6,700/+9,700億元，分別同比少增749/少增6,233億元；居民端，6月居民短貸/中長貸分別+2,471/+3,202億元，同比分別少增2,443/少增1,428億元。除社會融資需求仍待修復外，也反映了在央行摒棄“規模情結”、弱化存貸款“衝時點”行爲的指導下，銀行季末衝量行爲或有所收斂，當月票據融資淨減少393億元也印證了這一點。從整體來看，今年6月信貸雖然在高基數下同比回落，但整體符合歷史季節性特點，亦體現了央行“均衡信貸增長節奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉套利，防範化解金融風險”的指導方向。

▍社融：6月新增社融3.30萬億元，同比少增9283億元，基本符合市場預期，人民幣貸款拖累較多，政府債融資爲主要支撐。

2024年6月，新增社融規模錄得3.30萬億元，與 Wind的一致預期基本一致（3.21萬億元）；存量社融增速較上月下滑0.3個百分點至8.1%。

1）信貸方面，受今年央行對資金“防空轉”的影響，社融口徑下的新增人民幣貸款爲2.20億元，同比少增1.05萬億元，成爲拖累社融表現的最大項。

2）政府債方面，6月政府債發行小幅放慢，新增政府債融資爲8487億元，同比多增3116億元。不過相比於整體疲弱的信貸，政府債仍爲社融的重要支撐項。7月政府債發行計劃並不算高，從8月起政府債的發行量可能會進一步增加。

3）企業債方面，6月企業債融資爲2128億元，同比少增121億元。其中6月Wind口徑下的城投債淨融資爲123億元，結束了5個月的連續負增長，反映當前城投公司融資邊際略有放鬆。

4）股票方面，6月新增股票融資154億元，同比少增546億元，證監會繼續控制IPO和再融資節奏。

5）非標方面，6月爲票據到期高峰，6月新增未貼現銀行承兌匯票爲-2047億元，同比多減1356億元。6月新增委託貸款和信託貸款分別爲-1億元和748億元，與前期趨勢差別不大。

展望今年下半年，預計央行“擠水分”的效果持續顯現，而且短期內信貸需求可能也難以明顯改善，信貸增速可能會繼續小幅下滑，對社融增速形成一定的拖累。在政府債發行較多的月份，社融增速可能會有階段性反彈。

▍存款：客觀看待貨幣供應量同比增速下滑。

2024年6月M2同比增速降至6.2%，M1同比增速降至-5.0%，這一現象並非企業預期偏弱單一因素的影響。一方面，目前貨幣供應量的可測性、可控性及與實體經濟的相關性均有所減弱：金融創新發展，支付方式多元，傳統貨幣層次間的流動性差異逐漸被模糊，M1、M2定義和統計均面臨挑戰，參考意義弱化。另一方面，存款利率改革下，“高息攬儲”持續受限，企業“脫實向虛”以及部分地區利用存貸款“衝時點”的現象明顯減少。此外，當前我國M2餘額已突破300萬億元，高存量背景下的高速增長並不現實，預計未來貨幣供應增速很難快速回升，但金融支持實體的效率正在提高，建議科學認識金融數據和經濟增長的關係，轉變片面關注總量而忽視結構的傳統思維。

▍風險因素：

逆週期政策力度不及預期， 企業融資需求惡化，存款搬家現象強化。

本文源自：券商研報精選