50年期國債收益率跌破2.5%，“資產荒”下交易盤持續博弈

隨着50年期國債收益率下破2.5%，債券市場全部期限品種均脫離中期政策利率的“錨”。

6月27日，50年期國債活躍券“24特別國債03”收益率，收盤報於2.48%，較前一日下行1BP（基點），突破2.5%利率下限。各個中長期限品種收益率也同步下跌，30年期國債活躍券“21附息國債03”收益率收盤報於2.49%。

業內人士認爲，50年期國債收益率下破2.5%，意味着“資產荒”仍在演繹，機構搶籌長端利率債下，“債牛”行情或還將延續一段時間，要警惕背後的隱藏風險。

交易盤持續博弈

即便央行此前一再“喊話”提醒長債風險，50年期國債活躍券“24特別國債03”收益率還是跌破了2.5%，創下新低。

27日，“24特別國債03”收益率收盤報於2.4800%，較前一日下行1BP。30年期國債活躍券“21附息國債03”收益率收盤報於2.49%；10年期品種方面，“24附息國債04”下行1.9BP報2.236%，“24國開05”下行1.85BP報2.315%。此外，3年及5年期品種收益率下行2~3bp，均爲2020年5月底以來新低。

市場人士對記者分析，50年期特別國債收益率跌破2.5%的重要市場心理位置，意味着“資產荒”下機構配債需求仍較爲旺盛。

配債需求旺盛，背後是高增長的資金“無處安放”。央行禁止“手工補息”後，利率再度下行的存款吸引力大幅降低，使得資金不斷外流至廣義基金。一位國有行資產負債管理部負責人表示，這種“資產荒”伴隨着禁止“手工補息”愈演愈烈，理財、基金等非銀機構承接大量外溢的銀行存款，加劇了配置壓力，高收益資產難覓，驅動這類廣義基金涌入超長債。

“基金、理財等主體持有長債的絕對規模不高，但作爲二級市場多空高頻交易最爲活躍的主體，對收益率的波動影響較大。”上述人士說。

中信證券首席經濟學家明明分析稱，由於超長債通常被管理人作爲票息底倉外在市場博取資本利得的交易標的，非銀主體對超長債在二級市場上的交易活躍度極高，且持續放量買入或止盈拋售，往往會推動收益率在短期出現較大的上漲或下跌。

“資產荒”仍是主因

儘管市場觀點對“債牛”行情持續多久存在判斷分歧，但都一致認爲，未來一段時間“債牛”仍將繼續演繹。整體而言，央行“喊話”效果減弱、債市供需失衡、降息降準預期仍存等因素成爲主要推動力。

對超長債交易熱情不減的背後，是非銀機構對降息降準預期仍在發酵。市場有觀點認爲，降息降準是驅動債市行情的主線力量。不過，儘管市場仍在期待降息降準落地，卻不見央行出手調整，央行行長潘功勝日前稱，貨幣政策“不大放大收”，令市場預期降息降準窗口或將後移。

多位受訪人士認爲，年內仍有降息降準可能。溫彬認爲，降息窗口有望在三季度開啓。他分析稱，在實體融資需求不足而實際利率偏高的背景下，降低名義利率仍是重要的政策選項，在未來一個時間點，政策利率調整將成爲“必選項”。

“一旦降息降準落地，意味着當下2%~3%收益率的產品也將逐漸減少。”某交易人士對記者說，市場對於降息降準預期仍較高，在政策利率正式下調前，配置2.5%的長債品種仍然能爲機構帶來收益空間。

市場資金面仍保持均衡偏寬裕，爲機構配置長債提供“彈藥”，成爲支撐“債牛”的另一大重要因素。近期，即便26日（週三）央行公開市場操作意外轉爲淨回籠，銀行資金面小幅收斂，但從本週來看，實現淨投放量3020億元，本月也維持310億元的淨投放。可跨月的銀行間7天回購利率、隔夜回購利率雙雙下行，銀存間質押式回購利率DR001下行9.38BP至1.8764%，DR007下行1.16BP至2.1217%。

而未來一段時間，市場預計在實體需求表現羸弱預期下，信貸投放力度恢復有限，資金面仍將處於寬鬆態勢。

債市供需失衡狀態還將維持較長一段時間，亦成爲支撐“債牛”走勢的重要原因。

一方面，承接存款資金的基金、理財規模不斷創下新高。中國證券投資基金業協會發布的數據顯示，繼4月底規模首次突破30萬億元大關後，公募基金至5月底資產淨值進一步增至31.24萬億元。而銀行理財規模在4月大幅攀升後，在市場的一致預期下，年內或有望達到30萬億元。

在業內人士看來，機構下半年配置長債需求仍十分旺盛。譚逸鳴指出，下半年，伴隨“手工補息”整改影響逐步淡化，銀行對於債券投資的需求仍將趨勢性提升。同時，保險對於長久期高收益資產有需求，今年以來持續加大對超長期國債的配置力度，也將在下半年保持配債力度。此外，考慮到理財通常於下半年進行衝量，其規模增長仍有支撐，也將繼續驅動理財配債。

另一方面，需求旺盛下，無論是專項債還是特別國債，債券供應速度均不及市場預期。根據中金固收的統計，截至上週末（23日），二季度新增地方債累計發行規模爲1.6萬億元，發行進度僅爲全年額度的35%，其中新增專項債累計發行1.3萬億元，發行速度慢於去年及前年同期。此外，特別國債共發行四期，合計金額僅爲1600億元，仍無法滿足投資者旺盛的需求，進一步加劇了“資產荒”。

謹防背後的隱藏風險

儘管多數業內人士認爲，長債收益率不會持續處於低位，但機構“資產荒”背景下，不少機構人士對記者表示，“債牛”行情或還將持續一段時間，同時需謹防“債牛”背後的隱藏風險。

今年4月以來，央行多次“喊話”市場，提示長端利率債風險。4月份的兩次“喊話”後，當天10年期、30年期國債收益率均應聲上漲4BP。到了5月份，央行雖多次喊話，但對長債收益率影響不明顯。最近的一次發生在6月19日，潘功勝特別指出要關注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線。然而，當天30年期國債收益率在下破2.50%後，仍繼續下行。

在“資產荒”趨勢下，央行“喊話”對市場預期管理的衝擊逐漸減弱。“50年期國債收益率下破2.5%，是在央行提示超長債利率風險的前提下發生的，如果沒有這些預期管理，收益率下滑速度可能會更快。”市場人士對記者說。

“任何資產的價格都是有漲有跌的，不可能一直上漲。”光大證券首席固收分析師張旭認爲，每每出現“債牛”行情，大家普遍會聚焦利多因素，而忽視潛在的利空因素，但一旦債市出現調整，機構又會扎堆恐慌，焦點又迅速轉化至利空上。

明明認爲，交易盤多頭情緒能否延續或成爲判斷收益率走勢的關鍵，短期內不排除長端收益率有觸達前低的可能性，但考慮到降息概率在央行“6·19”表態後邊際收斂，疊加監管仍對非銀長端交易保持關注，繼續下行突破新低的概率有限。

長期來看，明明指出，在配置盤提供緩衝作用以及宏觀邏輯未發生變化的格局下，收益率即便出現即期調整，上行幅度或也難破前高，長債收益率的波段走廊或將進一步收斂。