創投行業GP國資化趨勢明顯，市場化GP加速出清

21世紀經濟報道記者 閆啓 北京報道

“總體來看，募資市場除了國資保持穩定出資外，其他機構投資人的出資意願都在降低。2023年投資規模回落至2016年水平，IPO作爲最重要的退出渠道不斷收緊，募、投、退空前嚴峻的形勢導致基金管理人出清加速。”在11月22日的“第18屆中國投資年會·有限合夥人峰會”上，投中信息CEO楊曉磊分享道。

對此，楊曉磊呼籲：“不合規的機構肯定要出清，但是主動或有引導性地出清基金管理人，並沒有那麼大的必要性。”他認爲，“任何一個蓬勃發展的行業原則上都是應該有泡沫的，一眼看透的行業多半是到了非常危險的狀況。只有非對稱的、非共識才能帶來繁榮，才能帶來造富，造富才能帶來創投業的蓬勃發展。”

投資規模回到8年前，成長期投資被忽視

具體來看，2024年前三季度，中國私募股權市場投資金額僅爲6560億元，同比下降30%，投資事件數量下降16%。截至2024年第三季度，投融資金額整體市場規模已經下降到2016年的水平。不過，平均交易規模是在上升的，也反映出對於確定性更強的項目，投資機構會下更重的注，導致整個市場的資金更加集中，頭部項目往往聚集了整個行業大部分的投資資金。

值得注意的是，企業融資從B輪到C輪的融資間隔時間在逐步拉長，對比之前披露的A輪到B輪融資間隔大幅縮小，足見在投早投小的共識性策略下，更多的投資機構都把投資階段放在早期投資上。楊曉磊指出，“大部分投資人都只關注在投早投小和最後的併購階段，形成了兩頭大、中間小的啞鈴型局面，成長期投資資金出現了不足。”

從退出市場來看，IPO作爲國內私募股權投資市場最重要的退出渠道，今年的狀況依舊不容樂觀。2024年前三季度，僅有149家企業IPO，同比下降55%。尤其是在A股市場，截至10月20日，2024年A股市場IPO的數量是73個，與去年同期將近300個的數量差距甚遠。“滲透率也降低了，今年的滲透率是60.08%，幾乎是歷年滲透率的最低。對管理人來說就是‘老專家遇到了新問題’，過去的以IPO退出路徑爲依賴的範式可能不見了。”楊曉磊表示。

對比美國市場併購退出已經佔據整體退出60%的比例，中國市場通過併購退出的比例還不到20%。儘管當前一段時間市場關於併購退出的討論十分熱烈，但是並沒有明顯證據表明併購退出的比例有所提高。

國有資本出資穩定，管理人國資化趨勢顯現

從中國私募股權市場的出資羣體來看，國有資本逐漸成爲推動產業升級、激發市場活力最關鍵的力量之一。結合投中研究院歷年發佈的 《中國創業投資及私募股權投資市場統計分析報告》中的數據，歷年國資出資人出資基金的規模在整體市場募資規模中均佔據較大比重，在市場募資環境較好的年份，如2016-2018年，國資出資人出資基金規模佔比在60%上下；但隨後幾年，在資管新規、新冠肺炎疫情和中美貿易摩擦等因素持續影響，導致募資遇冷後，該比例上升至70%以上。

國資出資人投資基金規模上，整體呈現穩定態勢。2015年至2018年，創業投資與股權投資市場蓬勃發展，國資出資人出資基金規模均維持在9,000億元上下；而受到資管新規對基金設立規模的影響和新冠肺炎疫情的持續影響，自2019年以來（除2021年外）、國資出資人出資基金的規模維持在8,000億元上下。

但是，國資出資人出資基金數量整體呈現波動下降趨勢。截至2024年第三季度，國資出資人當年累計對外出資基金1044只，相較2023年同期下降19.82%，這也是自2021年以來連續4年下降，這樣反映了國資可能對於單隻基金出資的規模在上升。

與出資基金的趨勢下行形成對比的是，國資做直投的趨勢是上行的。投中信息副總經理、研究諮詢事業部總經理吳浠表示：“從調研來看，更多國資都傾向於做直投，因素主要有兩個：第一，在過往做LP的過程中，國資LP逐漸形成了自身投資能力，組建了投資團隊；第二，大家認爲，基金沒有辦法直接影響到企業和產業發展，因此選擇下場直投的方式參與到股權投資中。”

市場化、金融機構的活躍度下降

投中數據顯示，2013年，排名前20的VC募集一隻新基金平均有10.67家LP參與，排名前200的VC新基金也會得到平均8.69家LP 支持。到2024年無論是排名前200還是前20 的VC機構，支持其新基金的LP平均數量都只有5家出頭，可以反映出除了國資意外，所有的機構出資人的出資比例都在下降。

銀行一直是創業投資比較期待的一股活水，下半年非常多的AIC設立基金引發熱議。楊曉磊認爲：“從銀行整體資金性質而言，其實它和創業投資本身有一些不匹配，目前銀行從包括團隊建設、內部決策機制上等依然需要完善，但我們認爲AIC的試點和擴大試點，也是國家在探索銀行和創業投資的合作上，邁出的重要一步。”他指出，經過研究和調研發現，這部分錢80%～90%還是流向體系內，這部分錢本來是流向市場上的財務投資人，但是現在大概1500億元左右規模要流向AIC的管理人，實際情況是擠佔了市場化的募資資金。

此外，對於一直倡導作爲長期資本進入創業投資市場的保險資金，數據上來看保險公司對於股權類產品的配置比例不但沒有上升反而略微下降，反倒是提高了對債券投資的比例。

LP羣體活躍度下降導致了基金管理人在快速出清。2024年累計清退的基金管理人數量是新設數量的10倍，而今年新設的基金管理人數量不到去年的四分之一。楊曉磊指出，從管理人數量上看，中國的管理人數量確實比美國多很多，但實際上如果減掉國資，活躍的市場化管理人數量並不是很多。我國的管理人羣體本來就不足，管理人數量再度下滑就會傳導到創業創新市場裡，會造成直接融資更難。顯而易見，進一步加劇了企業端融資壓力，造成創業的活躍度和意願度降低，對中國長期創新是不利的。