公募重倉股有水分？主動權益出路在哪？公募高管、基金經理大探討

自2021年高點後，公募主動權益基金出現連續虧損，規模、A股持倉佔比等指標隨之回落。

基於此，基金業近期掀起一輪“主動權益變局”的大探討。公募高管、基金經理等多方參與其中。他們在接受券商中國記者採訪時言辭真切、直面問題，是基金業內近年來少見的“心聲吐露”。

作爲基金業的“劇中人”，他們承認在2021年抱團瓦解後，公募主動權益投資尚沒找到重新崛起的突破口，難以成爲市場邊際定價資金。在當前產業大變革環境下，主動成長投資難度非常大，基於宏觀景氣驅動型的投資方法可能階段性失效。他們從公募重倉股歷年演變過程中發現，重倉股即便經歷了週期股、金融股、科技股、消費股等輪換，但由於產業規律認知滯後而存在“產業趨勢已過，但持倉調整不及時”現象。在高質量發展和“去明星化”趨勢下，主動權益投資變革出路在哪裡？

難以成爲市場邊際定價資金

從券商中國記者跟蹤觀察來看，鵬華基金副總裁樑浩是對近些年公募主動權益投資做公開反思的第一人。在鵬華基金2024年春季投資策略會上，他直言公募主動權益投資在應對投資環境和投資範疇新變化方面準備不足，且表現在整體規模、價值和成長投資等各方面。

樑浩具體說到三點，一是主動權益基金規模以及持有的自由流通市值比重，在2021年行業高點後持續下降，難以成爲市場邊際定價資金；二是過往市場追捧的賽道型投資（如白酒、新能源）相繼回落；三是經歷2015年移動互聯網浪潮泡沫破滅後，公募成長類投資主要偏基本面、偏價值，當主題和概念型投資機會出現時，大量公募資金難以適應。

數據顯示，截至2023年底，主動權益類基金（含QDII主動權益）規模達4.3萬億元，在2021年高位時規模一度達到6.88萬億元。另外，截至2023年末公募基金持有A股流通市值5.1萬億元，持股佔比爲7.3%，這一比例在2020年末和2021年9月末分別爲7.58%和8.31%，更早前則一度逼近28%。與此同時，截至2023年底公募主動權益基金已連續兩年利潤出現大幅虧損，2022年和2023年利潤虧損分別爲12855.79億元和6709.35 億元。

“從2020年至今的情況來看，主流的押賽道投資是有問題的。”某公募一位主動權益基金經理對券商中國記者說道，新能源是強週期行業，但在過往投資當中，部分基金經理在行情高位不調倉。此外，還有基金經理長期持有白酒等藍籌標的，規模特徵較爲突出（常年位列前十大重倉股），但在業績上難以體現出主動管理能力。

和10年前的2014年相比，截至2023年末公募基金前十大重倉股已悉數更換，曾連續5年位居公募第一重倉股的中國平安已不見身影，但大體量的藍籌價值標的依然佔比較重。其中，有4只白酒股（貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒）和3只醫藥股（邁瑞醫療、恆瑞醫藥、藥明康德），科技互聯網僅有騰訊控股和中芯國際。根據富國基金統計，截至2023年底公募基金對電子、醫藥、食品飲料和電力設備的持倉比例位於前四，合計佔比46.54%，是公募基金的“壓艙石”。

十大重倉股存在“搭便車”現象

從記者採訪情況來看，從整體比例延伸到具體重倉股這一思路，體現着業內人士對公募主動權益投資現狀的基本定調：緊跟時代方向，但未能凸顯前沿趨勢。

上述基金經理認爲，重倉股變化主要從兩方面體現出基金投資水平：一是超額收益個股的挖掘上，重倉股（在過往或當下）是投資收益的主要貢獻；二是前瞻性行業判斷，比如在白酒、醫藥等大行情啓動時能提前佈局。

創金合信基金首席經濟學家魏鳳春對券商中國記者表示，基金公司投研團隊的重點研究行業和公司，表現在投資上就是十大重倉股，背後是他們對長時間內宏觀和產業運行規律的理解，大致能體現整體主動權益投資水平。“從過去公募基金20年的持倉來看，十大重倉經歷了週期股、金融股、科技股、消費股之間的輪換。彰顯的是基金公司的配置能力，但對擇時能力體現得不夠。”

魏鳳春觀察到，由於對產業規律的認知存在時間差異，十大重倉股在不同公司之間存在着“搭便車”現象。因爲短期資金關注度提升帶來的財富效應，存在着公募基金整體配置的集聚效應，不可避免會出現“產業趨勢已過，但持倉調整不及時”現象。樑浩也說到，在產業大變革環境下，主題概念多，公募的主動成長投資難度非常大，疊加基於宏觀景氣驅動型的投資方法可能階段性失效。

“2021年抱團瓦解後，公募權益類資金沒有找到重新崛起的突破口，背後的主要原因是主導產業尚不清晰，沒有明確的投資主線。”魏鳳春認爲，房地產確認處於週期底部，雖然仍然重要，但已不被市場認爲是主導產業，十大重倉不會以此爲陣地。新能源和白酒經歷過大起大落後，在投資價值方面也存在着較大的瑕疵。數字經濟與人工智能的戰略價值和戰術價值短期內無法統一，很難快速成爲突破口。

前述基金經理特別說道，白酒的市場需求基本只限於國內市場，且投資邏輯與人口老齡化趨勢相矛盾。一個很關鍵的問題在於，白酒在年輕消費羣體中佔比會達到多少？如果達不到或超過之前一代人的水平，白酒或許就不適合作爲長期配置資產。

那麼，在“去明星化”趨勢下，公募主動權益投資變革方向在哪裡？

從個體化向工業化轉型

在這輪反思中，業內人士給出了從整體到局部的全方面建議。

就宏觀趨勢而言，中歐基金董事長竇玉明對券商中國記者說道，過去公募權益投資佔比較高，現在固定收益、多資產等投資需求也在快速增長。他認爲資管公司的投研能力提升或會面臨三個階段：一是強調個體能力，二是更強調團隊能力（即工業化階段），三是數智化、人機結合階段。“當前，基金業正經歷從個體化向工業化轉型階段。該階段公募基金投研變革，是做好內部協同、專業分工、團隊協作，更多依靠平臺而不是個人力量把長期業績做得更穩定、可預期。”

前述基金經理說道，主動權益投資最終依然要以給投資者帶來好的回報爲根本，這和基金業、基金公司、基金經理利益最大化是完全兼容的。短期內基金公司的盈利模式或難以改變，但要通過有效的機制激勵管理多元化投資，包括高股息、順/逆週期等；且在基金評價過程中進一步淡化規模，提升中長期維度的業績比重。

需要指出的是，和以往有所不同，本輪反思中還有觀點把基民行爲納入了權益投資變革中來。魏鳳春說道，過去三年權益市場持續調整，基民更傾向於將追求絕對收益作爲目標，這與偏股型產品更多追求相對收益存在一定差距。爲此，基金公司還需要繼續加強投資者教育工作，使基民得以清晰理解偏股型基金的風險收益特徵，基於長期投資、資產配置的角度購買偏股型基金。

還有公募投顧人士對券商中國記者說道，在相當部分投資者眼裡，基金經理就是一羣炒股牛人，買基金就是讓他們替你炒股，但這是片面的表象特徵。“發展到目前，基金產品種類已極大豐富，已從偏股或偏債這類簡單產品延伸到了多策略、大宗商品、紅利低估息，甚至還有MOM、REITs等產品。在供給側極大豐富之下，需求端的多元化投資、資產配置理念也要隨之跟上。”

責編：楊喻程

校對：姚遠

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