工商社論》被動的中央銀行，迷航的利率政策

美國聯準會主席鮑爾一路謹守「看數據說話」的政治正確宣示，2024全年極可能僅降息1個百分點。圖／美聯社

本週是超級央行周，美日臺英央行都將舉行今年度最後一次決策會議。其中最受矚目的美國聯準會（Fed）聯邦公開市場委員會（FOMC），將在臺北時間19日凌晨揭曉決策結果，市場普遍預期將會調降指標利率1碼（0.25個百分點）至4.25％至4.50％之間，亦即FOMC今年拖延到9月18日才首度降息兩碼，經過11、12月各降1碼，將指標利率從5.50％調降至4.50％，全年降息一個百分點。

2024年對於全球央行是個決策困難的一年，主因是今年是超級選舉年，有76個國家舉行了全國性大選，日本更換首相、歐洲除了6月歐洲議會全面改選，7月英、法均面臨政權重組的重大選舉，德國總理蕭茲也在年底政權瓦解，明年年初將要改選。

各國央行的貨幣政策方向雖然確定，美歐要降息，日本要升息，但在劇烈的政治對立與極端的選舉壓力下，生怕貨幣政策淪爲政黨鬥爭的工具，只好一動不如一靜，能拖就拖。因此，Fed的降息速度遠比市場預期要緩慢，主席鮑爾一路謹守「看數據說話」的政治正確宣示，以致美國10年期公債殖利率在年初是3.95％，到了12月Fed降息之前則是4.39％，反而上揚了44個基本點。從股匯市的反應來看，Fed降息根本沒有運動會鳴槍起跑的衝擊，反而更像是所有運動員都跑回終點之後的結案報告。

日本銀行的利率自由化政策，也跟Fed一樣被動，今年日銀調升兩次政策利率，目前爲0.25％，日銀極爲緩慢的升息，吸引鉅額的美元／日圓套利交易，是今年金融市場震盪最大的地雷區。原本在日本完成衆議院議員改選，自民黨總裁石破茂政府重組，政治版圖確認之後，日銀總裁植田和男在11月明確表示12月的升息「即將到來」。

但是，隨着韓國總統尹錫悅戒嚴引發政治動亂，終致他自身陷入被彈劾停權的深淵，原已危機四伏的韓國財團破產機率升高，日銀的理監事們，又擔憂東北亞的政經情勢會帶來意外的衝擊，對升息態度再度退縮。日銀將在12月19日舉行決策會議，但從隔夜指數交換利率來觀察，市場預期日銀屆時升息的機率性已降至15％，日圓兌美元匯率也從12月初的150日圓，貶值到153.7日圓。

相較於美日央行，歐洲央行（ECB）政策比較明確、決策更俐落，ECB在12月12日宣佈了今年第四次的降息決策，指標利率已從年初的4％調降至3％，ECB藉着降息來刺激經濟的方向較美日更爲堅定。

但是ECB的降息速度與幅度，必須與2022年新冠疫情之後的快速升息一併觀察，該行在2023年急行軍，將指標利率從-0.5％，一路拉到4％，前後只用了14個月的時間。目前歐洲經濟學者與各國央行總裁熱烈討論的議題是「尋找中性利率」，也就是在2025年經濟展望下，對通貨膨脹與經濟增長率沒有影響，既沒有刺激、也沒有收縮效益的中性政策利率水準到底在哪裡。

ECB就算相較於美日央行更爲積極，但以歐洲通膨與經濟增長都掉到2％，而且還在繼續下沉的趨勢來看，許多貨幣學者認爲歐元中性利率也應該同步降至2％以下。如果這個論述正確，ECB的降息速度也還是被動、過度緩慢，被部分學者戲稱爲「看着後照鏡開車」（駕駛沒有看前方）的利率政策。

歐洲能夠討論中性利率，已是難得的共識，在華爾街的債券交易室，經濟學家與交易員們對於美元的中性利率觀點差異甚大，有認爲通膨還有跳升的可能，因此目前4.5％就是中性利率，也有認爲Fed應該加速降息至3.3％，甚至到2.4％的論述。

市場對於美元中性利率莫衷一是，最大變數就是川普明年元月就任美國總統後，將強勢主導增產美元原油、調降個人與企業所得稅、對貿易對手國課徵高關稅等政策，執行的力度將衝擊美國2025年的經濟與股匯債市，加上經濟學家容易被挺川與反川的主觀意識左右，美國不只在政治上分歧，貨幣政策主張的分歧現象更在持續擴大中。

2025年難以預測的變局太多，2024年在央行貨幣決策的聲明中，最常見到的「看數據說話」的政治正確宣示，恐怕會繼續成爲2025年的常態，央行的決策被動、利率政策只能反映既有的事實、無法引導未來的經濟前瞻。對企業經營者與投資人來說，除非爆發重大意外，美歐降息、日本升息的既定方向不變，速度會慢、幅度會小，退縮的央行不是變數，而是結案報告的撰寫者。