海納百川》大陸「保交樓」的困境及影響（易憲容）

圖爲南京城東的大樓羣。（中新社）

「保交樓」事件是20多年來中國房地產市場發展史上的一個標誌性事件。它將引發中國房地產市場發展模式、居民購買住房觀念、房地產開發商的行爲、商業銀行對房地產市場融資理念、政府的房地產市場監管方式等方面出現重大轉變。所以，對「保交樓」事件如何處理及所導致的結果，對未來中國房地產市場發展將造成巨大影響。對此，一般民衆與投資者一點都不小視。

「保交樓」的要求是由今年7月烽煙四起的全國性的「斷供潮」或「爛尾樓停貸事件」所引發，而「斷供潮」的重大背景是中國房地產市場的週期性調整。從2021年下半年開始，由於疫情及房地產開發商的債務危機，中國房地產市場出現重大的週期性向下調整，甚至於不少城市顯現出房地產的衰退。在政府的一系列救市政策拉動下，這種趨勢直到2022年5-6月份纔出現些微的觸底反彈跡象。但7月突然爆發的「爛尾樓停貸事件」，讓些微復甦的市場信心完全喪失，8月的住房銷售及個人按揭貸款增長同樣是處於相對低迷之中。

爛尾樓引發政治性社會事件

對於7月份爆發的「爛尾樓停貸事件」，一般被認爲是由於一些房地產開發商資金鍊斷裂，導致房地產在建項目紛紛停工，讓那些已經購買這些項目期房的業主陷入「爛尾樓」的絕境之中。爲了維護自己的權利，購買這些期房的業主不得不宣佈停止向銀行交納按揭貸款，直到所購買住房項目完全復工爲止。但實際上，導致「爛尾樓停貸事件」突然爆發，並由此轉化成一場全國性的羣體事件，儘管其原因是多方面，但實質上還是2021年以來絕大多數城市房地產市場出現週期性調整，及由此引發房價全國性普遍下跌。房價持續下跌，這不僅導致了轉換運營模式中（政府監管者要求房地產開發商融資模式轉變）的房地產開發商資金鍊斷裂及所建造住房項目停工，也導致購買這些期房的業主可能面臨着巨大財富損失的風險。這是20多年來房價只漲不跌的中國房地產市場從來就沒有發生過的事情。所以，通過網絡效應，一些業主一地舉旗，立即掀起了一場全國性的業主羣體「斷供潮」，從而讓房地產交易過程中的合約糾紛轉化爲政治性的社會問題。

爲了避免這場全國性的業主羣體「斷供潮」出現骨牌效應（政治與經濟兩方面），中共中央政治局7月28日會議後，提出「保交樓、穩民生」的要求；住建部和央行9部委等國家職能部門隨即推出資金支持等措施來「保交樓」；住建部部長倪虹、中國央行行長易綱、河南省委書記樓陽生、省長王凱更紛紛下鄉直接督辦。也就是說，這場全國性的羣體經濟事件，政府立即希望通過政治決策的方式來解決。在中央政府要求下，各地方政府立即響應。比如，「爛尾樓停貸事件」的重災區鄭州市更是在9月7日發出《「大幹30天，確保全市停工樓盤（建案）全面復工」保交樓專項行爲實施方案》，其政治決策性更是十分明顯。所以，30天后即10月6日鄭州市政府宣佈，「保交樓、穩民生、促發展」專項行動取得重要階段性成果，即排查出147個已售停工、半停工商品住宅項目，已有145個實現「全面」、「實質性」復工。全國性的「斷供潮」看上去基本平息。

不過，「爛尾樓停貸事件」作爲20多年中國房地產市場的一個重大標誌性事件，其突然爆發不僅涉及到錯綜複雜的利益關係，也是20多年中國房地產市場積累下來的弊端顯露，如果不是通過市場方式及經濟工具，而僅是通過把事件以政治化方式來解決，那麼「爛尾樓停貸事件」是否得到解決是令人質疑的。

首先，各城市「爛尾樓」是房地產市場的融資模式轉變，導致房地產開發商所建住宅項目的資金鍊斷裂，在建的住房項目只能停工爛尾。其實，對於這些在建住房項目，並不是因爲房地產開發商因爲沒有收到該項目的資金而資金斷裂，而是房地產開發商的這些在建住房項目封頂之後，把原本是用來繼續投入這些住宅項目建設的預收款，不少房地產開發商在拿到錢以後，他們並沒有把資金再投入這些住宅項目建造中，而是房地產開發商拿這些預收款去買地、再借貸，開設新建案，即在建住房項目完全被挪用。

這種融資模式在房地產市場高速繁榮20多年裡，由於房價只漲不跌，房地產開發商沒有賣不出去的房子，所以房地產開發商把這種高槓杆運行模式發揮淋漓盡致及無往而不勝。這也是中國的房地產開發商及房地產市場能夠在短期內快速膨脹及把房地產泡沫吹得巨大的原因所在。所以，2021年中國房地產市場運行模式開始出現轉變，房地產開發商幾十年所形成的積弊立即顯露出來，及引發了2021年以來房地產開發商的債務危機，不少房地產開發商的資金鍊紛紛斷裂，在建樓盤停工。所以，對於房地產發展模式轉型，政府希望通過一項政治決策來改變是不現實的。這肯定是一個漫長的過程。所以，「保交樓」同樣需要在過程中完成。

保交樓有資金缺口問題

其次，從鄭州市政府所採取的方式來看，「保交樓」存在嚴重的資金缺口。這有可能影響「保交樓」的進度，也會影響民衆對房地產市場的信心。比如，爲了「保交樓」，鄭州市政府既通過公安的經濟偵察系統，調查停工樓盤過往的工程進度、資金進出細項，以此來追查預售資金的挪用情況，對預售資金被挪用的，要求能夠追回的要及時追回，並要求房企及商業銀行承擔各自責任。同時，積極申請上級專項貸款，及與商業銀行合作設立專項紓困基金。但是，即使這樣安排，這些「保交樓」項目住宅仍然存在較大的資金缺口（比如啓福城樓盤，該項目後續還需投入建設資金16億元（人民幣，下同），擬申請全國性專項借款5.15億元，但首批能獲取的金額僅3.87億元，僅擬申請資金的75%，所需投入資金的24%，存在較大的資金缺口）。也就是說，以行政性的方式來「保交樓」，所獲得的資金更多的是可以保證這些爛尾樓住房項目重新開工，但後期建造所需要的資金從哪裡來應該是相當不確定的。

因爲，就目前多數爛尾樓所處的城市來說，這些城市本身就存在財政上的困難，肯定無法融出更多的資金來補「爛尾樓」這個窟窿。對於商業銀行來說，政治壓力有一定的作用，但更多的是會把「爛尾樓」在建住房項目處置作爲一種商業行爲來考慮，商業銀行對這些項目融資肯定會比較謹慎，否則先倒下的是商業銀行。對於房地產開發商來說，只要這次房地產市場週期性大調整沒有結束，房地產市場就不容易復甦。而房地產市場沒有復甦，房地產開發商的現金流也就無從談起。在當前市場形勢下，房地產開發商最好的方式就「躺平」，因爲，在這一輪房地產市場的週期性大調整中，預計未來幾年有70%以上的房地產開發商會消失。也就是說，「保交樓」所需要的資金缺口很大程度上取決於房地產市場的復甦。

再次，目前絕大多數「爛尾樓」項目都已經封頂的，否則房地產開發商無法把預售款挪爲他用。從封頂到最終交付住房到業主手上至少還需1.5年的時間，需要完成的工程建設還包括外牆、防水、砌體、裝修以及園林、其它公建配套等。這意味着「保交樓」會並非爲復工就可萬事大吉，這裡既不斷籌集所需要的資金，也有一個時間問題。如果一切都順利進行也有一個相當長的週期（至少一年以上）。在這過程中，如果專建住房項目存在較大資金缺口，隨即都有可能讓項目建設再次停工、三次停工等，如果還加上其它的利益糾葛，該些住房項目存在停工的風險更大。在這種情況下，「保交樓」還是處於不確定性中。這就是當前「保交樓」所面臨的困境。至於「保交樓」是什麼樣的結局，肯定是無法預測到，政府所推出的政策措施也只能是走一步、看一步。

現在的問題是，如果「保交樓」是一個漫長的過程而且存在較大的確定性，那麼對當前中國的房地產市場會造成什麼樣的影響？可以說，儘管當前不斷有媒體在說中國房地產市場已經開始復甦。特別是在「十一」假期前，中央政府出臺了一系列重磅的房地產救市政策，這對當前中國房地產市場是重大利好。但實際上市場的反映並非如此。

保交樓政策成敗事關重大

一是看看中國房地產市場頭牌企業碧桂園最近股價變化，就知道投資者對碧桂園或中國房地產市場的前景有多悲觀就有多悲觀，投資者根本看不到未來中國房地產市場的前景。比如，碧桂園股票價格在2018年時最高達到19港元以上，到2022年7月跌到4.6港元，而最近更是跌到了1.61港元。現在的股價只有2018年的8%（跌92%），是今年7月的35%，與7月份相比三個月內下跌了65%。中國的頭牌房地產企業的股價是這樣，其它房地產上市公司估計會更慘。投資者已經對中國房地產市場沒有半點信心了，投資者不看好未來的中國房地產市場，只好用腳投票。

二是中國指數研究院10月8日公佈的監測資料顯示，2022年國慶假期期間（10月1日-10月7日），重點監測城市的新房成交面積較去年國慶假期下降37.7%；部分城市在去年同期低基數下表現增長，但整體成交降幅較大。如一線城市的新房成交面積，北京、上海、廣州、深圳同比分別下降了64%、47%、21%、49%，杭州新房成交面積同比更是下跌了80%。各城市住房成交急劇萎縮，那麼房價豈能不快速下跌？也就是說，中國購房者對重磅房地產救市政策已經沒有反應了。因爲，中國購買住房者已經覺醒，他們現在購買住房不僅不能夠賺錢，反之，購買期房新房存在巨大的風險。也就是說，如果通過政治決策來保證的「保交樓」還是不確定，購買住房的居民仍然存在收樓的風險，那麼中國居民是沒有意願再進入期房新房市場的。中國居民沒有意願進入房地產市場，房地產市場需求會進一步萎縮，房價下跌也會進一步下跌，並由此形成預期不斷減弱的惡性循環。所以，「保交樓」結果如何對當前中國樓市能夠復甦是十分關鍵的，但在短期內卻看不到其結果。（作者爲青島大學經濟學院教授）

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