降了！繼續捲起來了！

文/楊國英

茅臺的降價，給本週資本市場的大消費潑了一盤冷水。

近期，關於飛天茅臺的降價傳聞可謂是接踵而至，先是散裝飛天成交價跌到2580元/瓶，今天據傳又降到2510元/瓶、部分電商平臺團購價直接下探到2450元/瓶以下。

由此影響，昨天和今天茅臺股價合計下跌超過3%、五糧液股價兩天合計跌幅更是超過5%，中證白酒指數兩天合計跌幅也超過了4%。

對於茅臺，記得去年直播時，有投資者問“茅臺提價、白酒提價對白酒股是不是一個利好？”（之後小編剪輯了視頻發佈），我當時的回覆要義是——現在的白酒，核心就是內卷，卷經銷商，卷同行，白酒行業的整體紅利早就沒有了。

沒想到一言成讖，茅臺去年11月1日對經銷商提價引發的當天股價暴漲（當天收盤價1780.99元），自此成爲了過去5個多月茅臺股價的最高點。

今天，在這個確認的超級動盪時代，尋找和挖掘中長期持有的價值基本盤配置，肯定離不開大消費，因爲，大消費是弱週期的，其整體市場需求基本不受全球時局動盪的影響，且無須持續的巨大的研發投入（這也是巴菲特老爺子過去幾十年一直無比青睞大消費的原因所在）。

而研究大消費，真正搞清楚茅臺的業績推動邏輯，事實又至關重要。

真正搞清楚了茅臺的業績推動邏輯，我們也就能真正搞清楚當下的大消費邏輯，也纔有可能真正挖掘適合中長期持有的基本盤配置——這也就是我在今年春節長文第五章講到的所謂“內需市場的各種卷王”。

仔細推敲茅臺上週發佈的2023年報，其營收和利潤的雙雙接近20%的增幅，其核心推動力其實就是內卷。

再具體細分一下，茅臺利潤增長主要靠卷經銷商，茅臺營收增長主要靠卷同行。

。卷經銷商：2023，茅臺批發代理產生的營收接近800億，直銷產生的營收接近700億，這對比兩年前的2021，2021年茅臺批發代理產生的營收是820億，直銷產生的營收僅爲240億。

這說明了什麼？

這說明了，短短兩年時間，茅臺直銷已經從佔比總營收的22.6%，迅速攀升到佔比高達45%以上。也同時也回答了，茅臺直銷在過去兩年爲茅臺淨利潤保持兩位數增長立下了汗馬功勞，因爲，茅臺直銷的毛利潤率超過茅臺批發代理超過6個百分點。

也就是說，如果沒有最近兩年茅臺直銷佔比的高速攀升，沒有最近兩年結構性壓控經銷商的空間（卷經銷商），茅臺最近兩年的淨利潤增速肯定無法如此亮眼。

。卷同行：2023，在茅臺總營收增長18.04%之下，茅臺酒營收增長17.39%，其他系列酒營收增長29.43%，其他系列酒的營收增速遠遠茅臺酒營收（高達12個多百分點）。

這說明了什麼？

這說明了，現在茅臺其他系列酒的營收，對於支撐茅臺整體營收的增速極其重要，如果沒有最近兩年茅臺1935的橫空出世、已經成爲營收百億級的大單品，如果沒有茅臺王子、漢醬、貴州大麴、賴茅等10億級的單品較高增速，茅臺最近兩年的整體營收，絕對做不到持續近20%的較高速增長。

茅臺其他系列酒的營收增速遠遠茅臺酒，這其實就是卷同行，以茅臺1935爲例，其2022年初的橫空出世，目的就是壓控五糧液、國窖1573、洋河夢6的市場空間（卷同行）。

搞清楚了茅臺近兩年的業績驅動邏輯，其實也就搞清楚了當下大消費整體的投資邏輯——尋找和挖掘具有內卷能力的相關標的，也就是我所說的，尋找和挖掘內需市場的各種卷王，而大消費卷王的核心特徵，就是既能卷同行又能卷經銷商。

因爲，結合頂流茅臺的較大幅度降價，我們就必須承認，當下大消費市場整體已經不存在行業紅利，無論是白酒，還是調味品，抑或是飲料和食品等。

在整體紅利不存在之下，在大消費整體業績預期也將逐漸走低之下（除了少數卷王能夠保持業績上升），大消費整體的未來預期走勢，其核心肯定是與市場利率預期掛鉤的——如果市場利率下調超過預期，能夠對衝和覆蓋大消費整體業績預期的走低，那麼，大消費整體依然能夠震盪上漲，而如果市場利率下調低於預期，無法對衝和覆蓋大消費整體業績預期的走勢，那麼，大消費整體就會震盪走低。

所以，之於中長期的價值基本盤配置，尋找和挖掘內需市場的各種卷王，事實就顯得無比重要。

結合我對大消費多年的關注研究，個人認爲，內需市場的各種卷王，應該具備或預期能夠具備五個特徵——一是品牌具有一定的辨識度，二是具有強大且精細的運營能力，三是不折騰不亂投資，四是創始人最好年富力強（55歲以內），五是具有內卷式營收和利潤放量的中長期想象力（茅臺現在內卷式放量的想象力，之於中長期顯然變弱了，畢竟卷功再怎麼厲害也不可能全國人民都只喝醬酒，也不可能高端中端低端白酒全品類都超強）。

這五個特徵，前三個是能夠成爲內需卷王的必要條件，後兩個則是非必要條件。

關於內需卷王，上半年，我們會專門做幾個專題進行私享會分享。