經濟學 | 美聯儲降息預期影響幾何

美聯儲於2022年3月開啓本輪加息週期，並在2023年持續實施加息、縮表等行動，以推動本國通脹水平的下降。2023年末，美聯儲的緊縮型貨幣政策開始逐步產生效果，美國就業市場有所降溫，通脹水平從高點逐步回落。但隨着高利率對經濟抑制作用的逐步顯現，市場對美聯儲在2024年開啓降息週期的預期開始增強。特別是9月6日美國勞工部公佈的數據表明美國8月就業增長低於預期，進一步引發關於美聯儲降息的爭論。

多方面因素共同影響美貨幣政策

美聯儲的貨幣政策主要受美國自身經濟形勢和海外市場兩方面的影響。從美國自身的經濟形勢來看，2024年美國經濟增速放緩，通脹問題依然頑固，就業市場表現低迷，美聯儲降息路徑選擇仍存懸念。從海外市場來看，隨着2024年6月歐洲央行宣佈下調存款機制利率、主要再融資利率以及邊際借貸利率三大關鍵利率，歐洲央行正式開啓降息之路。雖然從貨幣政策的傳導方向來看，一般是由美聯儲主導其他央行，但後者的選擇也會對美聯儲產生一定影響。歐盟這類對全球經濟影響程度較大的經濟體明確其貨幣政策後，美聯儲的貨幣政策選擇也將變得越來越清晰。目前，市場普遍認爲，美聯儲會推遲開啓降息週期，且降息幅度可能不及之前的預期，這主要取決於未來幾個月的通脹變化、經濟表現、就業形勢以及海外市場影響。

美元作爲國際交易和國際儲備的主要貨幣，因此美聯儲的貨幣政策選擇往往對全球的匯率、資本流動、國際貿易等產生影響，進而決定全球經濟金融走勢。自美聯儲採用緊縮型貨幣政策以來，全球美元不斷迴流，流動資本也逐步流向美國，在引致美元不斷走強的同時，多國貨幣發生貶值且物價不斷上漲。在大宗商品價格方面，2024年全球大宗商品的市場波動也開始加大，黃金、部分能源產品及農產品呈不同程度的價格上行，這可能使各國央行使用貨幣政策調控經濟的難度越來越大。從歷史經驗看，美聯儲從加息週期切換到降息週期時，美元往往比美債收益率和政策性利率更晚走弱，即使美聯儲停止加息並開始進入寬鬆週期，美元的強勢也會持續較長時間。此外，在美聯儲實施降息政策後，美元是否會真正走弱以及各國匯率是否會回升還需要綜合考慮全球的貨幣政策局勢。目前，歐洲央行已開啓降息週期，一定程度上相當於美國的隱性加息，必將會進一步推動美元走強。而在後續即使美國真正開啓寬鬆週期，也要看具體的降息幅度從而判斷其影響。

美聯儲降息預期加劇全球不穩定性

對全球經濟金融形勢而言，美聯儲降息預期的影響主要有以下幾點。

首先是政策不確定性的影響。目前，美國經濟前景的不確定性仍然很大，美聯儲的貨幣政策也存在一定的不確定性。市場需要對不同情境下美聯儲的緊縮預期進行重估，導致美國風險資產價格的劇烈波動，從而會進一步影響全球的風險偏好，影響全球金融資產的價格和需求。此外，對美聯儲貨幣政策預期的不斷變化也會使得全球匯率市場發生劇烈波動，並對各國經濟穩定和對外貿易狀況產生影響，進而加劇全球金融市場的不穩定性和脆弱性。

其次是強勢美元帶來的影響。從金融渠道看，美元的持續強勢會使得非美國家尤其是新興市場國家風險溢價上升、資本發生外流，也會使其海外融資成本提高、融資條件收緊，甚至引發貨幣危機或債務危機。從貿易渠道看，美元強勢代表其他國家貨幣貶值，有利於增強其出口，但匯率變動往往引發本國通貨膨脹，而爲遏制通貨膨脹所採用的貨幣政策又會抑制自身經濟發展。因此，強勢美元不但影響全球金融資產定價和需求，還可能不利於全球經濟穩定發展。

最後是對全球貨幣政策的影響。美聯儲的貨幣政策往往影響其他經濟體貨幣政策的選擇和操作空間。如果美聯儲選擇降息，其他國家的降息空間將進一步打開，進而有更多可以調控自身經濟的政策空間。但如果美聯儲沒有選擇降息，其他國家就可能仍然面臨三元悖論帶來的挑戰，即在匯率穩定、貨幣政策獨立性以及資本自由流動三個方面做出一定的權衡。

對我國而言，在美聯儲降息政策尚未明確的情況下，既有機遇又有挑戰。在外部環境的複雜性、嚴峻性、不確定性上升的國際環境中，我國經濟發展表現出強大韌性，保持向好發展的態勢，人民幣匯率表現穩定。經濟的回升向好和強大韌性可以擴展我國在貨幣政策上的調控空間，以此來緩衝美聯儲貨幣政策和全球經濟不確定性的衝擊。此外，經濟回升向好和強大韌性也增強了人民幣與我國資產在全球市場的吸引力，許多國家和地區已將人民幣視爲避險資產進行持有和投資。但客觀來看，美聯儲的貨幣政策方向和幅度仍會對我國乃至全球經濟造成不容小覷的影響。在其未來政策尚不清晰的背景下，我國既要做好承受全球金融市場動盪帶來的匯率和資產價格波動衝擊的準備，堅持底線思維，制定應對預案，也要把握機會，穩慎紮實推進人民幣國際化，吸引更多國內外中長期資金，提升我國金融市場的國際影響力。

（作者系南開大學金融學院教授）