全國首例！擬IPO企業狀告交易所敗訴，折射法治化進步、IPO造假嚴查

21世紀經濟報道記者崔文靜 北京報道十年備戰IPO，一朝上會被否起訴深交所。近日，註冊制後全國首例因終止上市審覈引發的行政案件結果出爐。

根據深圳市中級人民法院披露，企業敗訴，被駁回訴訟請求。

據悉，該企業是成立於1998年、素有“羊乳第一股”之稱的陝西紅星美羚乳業股份有限公司（簡稱“紅星美羚”）。爭議核心在於：2018年12月，紅星美羚管理層居間協調供應商向經銷商借款1400萬元用於採購紅星美羚自家產品，未及時信披，這一行爲是否違反上市規定。

在受訪人士看來，該案判決結果具有多重意義。

首先，擬IPO企業上市不成起訴交易所這一事件本身，即開創企業與交易所爭議解決新路徑，向社會彰顯法治精神。

其次，紅星美羚IPO折戟關鍵在於爲上下游客戶牽線搭橋、提供便利，該行爲存在造假可能性。法院判決企業敗訴，有助於警示其他企業不得輕易爲上下游牽線，不可耍小聰明，需時刻嚴謹自律。

再者，判決結果彰顯相關部門“申報即擔責”之態，以及交易所工作之細緻。

與此同時，在IPO從嚴監管的同時，亦有受訪人士建議探索更多IPO改革之路。

值得注意的是，紅星美羚上會被否發生於2022年5月，彼時滬深交易所上市節奏尚未調整，消費類企業上市未曾受限。這意味着，紅星美羚上市被否與其所屬行業相關性不大。

企業敗訴

早在2013年，紅星美羚即開始按照IPO上市要求管理運營，爲IPO作準備。2015年8月，紅星美羚在新三板掛牌。2016年～2018年，中介機構按照創業板要求對其進行覈查。2019年6月，紅星美羚正式提交創業板上市申報稿；2020年7月1日獲深交所受理。後經2次現場檢查、10餘次問詢回覆、8次財務數據更新、6次收入專項覈查、3次IT審計後，2022年5月6日，已經爲IPO準備近十年的紅星美羚終於迎來期待已久的上會之日，然而，等待紅星美羚的卻是終止審覈，上市夢斷。

IPO之路折戟當晚，紅星美羚發出《致各界朋友、媒體的公開信》（以下簡稱《公開信》），一週後，紅星美羚董事長王寶印就紅星美羚IPO被否情況舉行股東說明會並首次進行線上直播。彼時，王寶印表示：已經不再考慮上市，會繼續申訴。2022年7月，深圳市中級人民法院正式立案。

兩年後，等待紅星美羚的，則是敗訴結局。在IPO失敗後不久，紅星美羚IPO團隊即已解散。

紅星美羚與交易所衝突，根源何在？

2018年12月，紅星美羚管理層協調供應商向經銷商提供1400萬元無息借款，並使用財務人員個人賬戶作爲中轉，經銷商將該借款用於採購紅星美羚產品。對此，紅星美羚並未進行信披，直到被深交所啓動IPO現場檢查後方浮出水面。

這一問題，成爲深交所對紅星美羚做出終止審覈的關鍵所在。對此，紅星美羚並不認可，隨後上訴。

深圳市中級人民法院審理認爲，一方面，紅星美羚未在上市申請文件中披露供應商向經銷商借款1400萬元事項，違反了“發行人披露信息必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏”這一公開發行股票的基本要求。

另一方面，紅星美羚董事長、實際控制人直接參與協調該事項，內部控制制度未得到有效落實。財務報表報告期具有延續性，不能狹隘理解“三年報告期”；紅星美羚供應商向經銷商借款事項屬於招股說明書的報告期間。

有鑑於此，深圳市中級人民法院認爲深交所終止紅星美羚上市審覈符合法律規定，並據此作出一審判決，駁回紅星美羚訴訟請求。

多重警示

導致紅星美羚IPO折戟疊加敗訴的1400萬元借款，究竟是什麼？

某券商資深人士告訴記者，概括而言，紅星美羚高管爲自己的上下游客戶牽線搭橋，使客戶購買紅星美羚的產品，並且不收取利息。這一行爲雖然存在“熱心腸”的可能，但“無利不起早”，存在較大造假概率。“這一行爲較爲隱蔽，可能是頗爲聰明的造假方式。”受訪人士直言。

值得注意的是，該行爲是在深交所啓動IPO現場檢查後方被曝光，在上述券商人士看來，這體現出監管工作的細緻認真，“監管能夠抓住小問題，企業不可抱有僥倖心理。”

該券商人士認爲，紅星美羚被判敗訴爲擬IPO企業敲響了警鐘。一方面，IPO查得嚴格細緻，擬IPO企業不能耍小聰明造假。造假成本高、容易被發現，嚴監管之下再造假屬於自討苦吃。

另一方面，企業應謹慎自律，尤其是備戰IPO期間，應當避免可能存疑的行爲，以免爲自己的IPO之路留下後患；比如，不可爲上下游客戶輕易牽線。

在浙江大學法學院教授李有星看來，除此以外，紅星美羚敗訴還具有雙重意義。

首先，交易所屬於自律機構，交易所行爲是否能夠提起訴訟，學界業界對此存在爭議。紅星美羚一案說明交易所可訴，這一案件本身即向社會彰顯法治精神，開闢通過訴訟解決企業與交易所爭議的全新路徑。

其次，法院判決結果進一步彰顯“申報即擔責”原則，同時說明交易所審覈堅守標準、從嚴把關、周密細緻，繼而使得擬IPO企業和中介機構不敢“帶病闖關”。

與此同時，有受訪人士提到，紅星美羚IPO被否當日曾在公開信中表示“上市竟然比唐僧取經還難”，這在一定程度上反映擬IPO企業上市成本之高。

“當前企業IPO成本太高了，爲了達到上市標準的規範成本，向中介機構支付的高昂保薦承銷費用、審計費用等，於企業而言均是不小負擔。企業背水一戰IPO，成則貴族，敗則元氣大傷乃至瀕臨破產的現象並不少見。”受訪人士告訴記者。

針對這一現象，該人士建議適當降低企業上市成本，同時提升政策的穩定性，在IPO全流程嚴監管的同時，探索更爲市場化的IPO改革路徑。

“比如，A股新股發行爲何無一失敗？如果存在一定比例的新股發行失敗案例，‘過度包裝’、非理性超募等諸多擬IPO企業問題則會隨之銳減。”該人士表示。