首期5000億互換便利注活水 A股反彈有後勁

來源：證券時報

證券時報記者 賀覺淵

爲提升證券、基金、保險公司（下稱“非銀金融機構”）的資本獲取能力和股票增持能力，中國人民銀行行長潘功勝近日宣佈將創設證券、基金、保險公司互換便利（下稱“互換便利”），首期操作規模5000億元，未來可視情況擴大規模。

受訪專家認爲，互換便利爲人民銀行（下稱“央行”）支持非銀金融機構流動性增添了新渠道。該工具能夠在不增加基礎貨幣投放的情況下，提高非銀金融機構融資能力,將給股票市場帶來活水，推動市場反彈浪疊浪。

互換便利支持符合條件的證券、基金、保險公司，使用債券、股票ETF、滬深300成份股等資產作爲抵押，從央行換入國債、央行票據等高流動性資產。市場機構普遍觀點認爲，互換便利旨在解決央行對非銀金融機構流動性支持工具不足的問題。

不同於美聯儲一級交易商以非銀金融機構爲主，央行發佈的2024年度公開市場業務一級交易商中，僅有中信證券股份有限公司、中國國際金融股份有限公司兩家非銀金融機構。非銀金融機構流動性較爲依賴銀行體系。近年來，非銀金融機構迎來快速發展，爲實體經濟提供更多融資選擇的同時，也帶來了一些不穩定因素。如何有效管理非銀金融部門流動性及其流向，已成爲監管部門需要研究解決的課題。

華創證券研究所副所長、首席宏觀分析師張瑜表示，互換便利的創設意味着央行擁有直接投放非銀金融機構流動性的渠道。

根據《中國人民銀行法》規定，央行不得直接向非銀金融機構提供貸款。互換便利本質是“以券換券”，不會創造基礎貨幣。同時，非銀金融機構通過互換便利獲取的資金只能用於投資股票市場。“這種操作有助於提升非銀金融機構的資金獲取能力和股票增持能力，同時降低調倉時產生的額外成本。”南開大學金融發展研究院院長田利輝說。

從國際比較看，類似的證券、基金、保險公司互換便利的工具在國內外已有不少成功經驗。比如，美聯儲曾在2008年金融危機期間推出定期證券借貸便利（TSLF），允許一級交易商使用流動性較差的證券作爲抵押，向美聯儲借入流動性較高的國債。

華西證券研報指出，美聯儲於2008年3月11日推出TSLF後，至2008年5月16日，道瓊斯指數、納斯達克指數分別累計上漲10.62%、16.57%，是2008年美股行情中爲數不多的持續反彈區間。

民生銀行首席經濟學家溫彬對記者說，預計互換便利有助於證券、基金、保險公司及時獲取資金進行調倉、增持，進而推動市場行情向好。在股票行情下行區間，部分表現不好的股票流動性較差，非銀金融機構可以使用互換便利降低調倉時產生的額外成本，更方便獲取到調倉所需資金，互換完成後再次購入低價股票也有利於降低整體持倉成本。

華創證券固定收益分析師吉靈浩認爲，在股票市場估值和債券市場利率均處於歷史低位、央行繼續警告低利率風險的背景下，互換便利無疑有利於爲股市帶來增量資金，帶動股市企穩反彈。

與此同時，因非銀金融機構互換便利導致的國債和央行票據供給增加，也將對債券市場帶來潛在影響。田利輝對記者表示，國債和央行票據供給增加可能會對債券價格產生一定壓力。吉靈浩也認爲，若非銀金融機構選擇賣出高流動性資產，潛在的債券供給上升無疑會對利率帶來推升作用。

儘管央行已明確互換便利不會投放基礎貨幣，但由於具體實施方式尚未明確，該工具如何影響央行資產負債表尚無定論。

中金公司研報指出，互換便利可能導致央行擴表，央行接受非銀金融機構資產後，將把央行票據或者國債換給金融機構。此時，如果央行將央行票據換給金融機構，央行擴表、但基礎貨幣不變；如果央行將存量國債換給金融機構，央行不擴表、不增加基礎貨幣。

粵開證券首席經濟學家、研究院院長羅志恆認爲，通過互換便利從央行換取的國債等資產，不能直接進行現券買賣。部分專家則認爲，高流動性資產可以用於抵押，也可以進行現券買賣、買斷式回購等交易。由於通過互換便利獲取的資金只能投資股票市場，質押權益類資產獲取的高流動性資產無論賣出還是質押融資，最終都使得基礎貨幣從債券市場流出，流入權益市場。