天風證券：房價回到泡沫化傾向產生之前的水平
（原標題：天風深度研究專題 | 房地產）
3月5日，一年一度的全國兩會如期舉行。政府工作報告針對市場現狀、存在問題和未來發展指明方向，爲2024年房地產市場調控定下主基調：安全、穩定、發展。
天風研究推出【房地產】深度研究專題，涉及宏觀/固收/建築建材/房地產等多個團隊的研究成果，爲您帶來房地產相關的最新投資邏輯。
《宏觀：地產企穩的標誌》（20240307）
我們應該如何觀察房地產是否企穩？第一個指標是房地產銷售面積是否走平或者出現環比上的可持續回升，無論是周度，還是月度、季度和年度的水平。第二個指標是價格，房價與房租有很大關係。投資時，房租是房子帶來的內在回報，類似於EPS之於股票。有一個指標是租售比，即房租比房價，反映租房的年化收益率，可以與國債利率進行比較。第三個指標是房價本身。
我們認爲，當三個指標出現拐點的時候，就可以判斷房地產基本企穩：第一，地產銷售面積企穩，就像股票成交量企穩一樣。第二，租售比與30年期國債拉平，就像觀察股票時，股息比債息達到極端便宜的水平。第三，房價回到泡沫化傾向產生之前的水平，類似股價把泡沫形成以後的水平跌完，拋壓基本出清。
風險提示：房地產價格下行超預期；房地產調控政策存在不確定性。
《宏觀：趨勢延續——2024年房地產市場展望》（20240113）
2024年，房地產下行的制約因素仍然存在，除了潛在需求中樞可能長期回落以外，房地產市場還存在三大核心矛盾，彼此互相交織。
2023年的房地產市場呈現出了一些關鍵性的變化：居民對房價的預期仍然相對悲觀，進而產生了二手房加速替代新房的趨勢；房企相對悲觀的預期進一步加劇，加快了對庫存土地儲備的開發；房地產開發的重心向後端轉移，施工強度的波動中樞明顯下降；前期較強的開工支撐了2023年的竣工，但拐點正在形成。
2024年的房地產市場可能仍會延續2023年的基本特徵——二手房繼續替代新房、房企繼續主動去庫、施工重心仍然靠後、竣工受33個月前新開工影響。綜合來看，在樂觀、中性、悲觀假設下，我們預計2024年房地產建安設備投資較2023年分別下滑1%、9%和15%。
風險提示：房地產政策可能超預期；文中測算具有一定主觀性，可能與實際情況存在差異，僅供參考；由於三大工程受政策影響較大，不確定性較高，本文僅從房地產內生角度出發進行分析，暫未考慮三大工程的外生影響。
《固收：如何看待地產項目“白名單”的影響？》（20240217）
如何看待地產項目“白名單”的影響？首先，當前政策設定的入選“白名單”項目的五項要求相對較爲嚴格。其次，進入“白名單”≠獲得授信支持。房地產項目“白名單”政策仍然不涉及風險承擔主體的轉移，這就決定了銀行在具體的項目選擇上大概率仍然以市場化方式爲主。最後，政策支持的錨從房企轉爲項目，表明短期來看當前政策支持的重點仍爲“保交樓”而非“救房企”。對於具有優質資產的困難房企，項目白名單制度顯然是有利的，例如城投背景的房企、萬科、龍湖等。已出險民營房企方面，建議關注後續入圍“白名單”的項目數量，特別是銀行端實際的信用支持情況。
對於整個房地產市場而言，建議關注未來政策演變的可能性。當前的困境核心在於需求偏弱，即居民的購房意願和能力不強。項目白名單制度最終的貸款還款來源，大概率來自項目銷售，對於核心困境的解決幫助有限。後續，仍需關注需求端政策的出臺及市場反應。
風險提示：項目梳理或有遺漏，政策變動風險，超預期信用風險事件。
《建築建材：擇優央國企經營改善，房企“白名單”利好地產鏈條修復》（20240218）
1、市值考覈政策再度細化，“一企一策”引導企業價值發現，對於央企市值管理提出更高要求。2、當前部分傳統建築央國企股息率已經處於較高水平，其中主要以傳統低估值建築央國企藍籌爲主，我們看好股息率較高的建築央國企。3、首批房地產項目“白名單”出爐多部門協調聯動推進政策落地。我們認爲，房地產項目“白名單”的陸續出爐，對於地產項目的持續推進形成有效的資金支撐，利好房地產鏈條的實物量推進和轉化。
我們認爲，24年順週期改善、高股息央國企和專業工程景氣延續仍是三條重要的主線：1)順週期板塊，重點推薦城中村及保障房受益標的華陽國際、深圳瑞捷等；2)低估值高股息央國企藍籌推薦中國交建、中國建築、中國鐵建、四川路橋、安徽建工、中材國際、北方國際，建議關注新疆交建；3）專業工程建議關注高景氣賽道龍頭標的，推薦蘇文電能（與環保組聯合覆蓋）、華鐵應急（與非銀組聯合覆蓋）、聖暉集成、鴻路鋼構、利柏特、三維化學。
風險提示：基建&地產投資超預期下行；央企、國企改革提效進度不及預期；城中村改造落地不及預期。
《房地產：“兩會”房地產定調如何解讀？》（20240310）
3月5日，十四屆全國人大二次會議舉行，國務院總理李強向大會作政府工作報告，有關房地產相關內容涉及以下關鍵詞：
關鍵詞1：標本兼治化解房地產風險&一視同仁滿足融資需求。解讀：我們認爲，協調機制將與“保交樓”專項支持一同成爲未來解決項目層面交付問題的主要方式，而此前“金融16條”延期、經營性物業貸等新政的陸續出臺反映出企業層面的融資支持仍在同步加碼，兩種方式並行的背後，或反映出當前市場環境下防止供給側出清範圍再擴大的必要性較強。
關鍵詞2：加快構建新模式。解讀：本次《政府工作報告》未提“房住不炒”，加快房地產發展新模式的仍爲側重點。
關鍵詞3：“人地錢”掛鉤。解讀：我國城鎮化進程仍未結束，完善“人地錢”掛鉤政策將調動地方政府吸納農業轉移人口落戶的積極性，利好城鎮化率穩步提升。
關鍵詞4：城市更新&三大工程。解讀：存量市場方面，《政府工作報告》提及城市更新和“三大工程”（保障性住房建設、“平急兩用”公共基礎設施建設、城中村改造）。
風險提示：行業信用風險蔓延；行業銷售下行超預期；因城施策力度不及預期。
《房地產：保障房：新模式、新思路、新使命》（20240307）
投資建議：重視代建、裝配式建築、IDI保險機會。新一輪保障性住房規劃中，保障房的重要性再度被提升至綱領性的政策高度。伴隨城鎮化進程加速，高能級城市住房結構性供給不足致使房價較高，工薪階層等羣體住房困難問題日益凸顯。我們看好以保障房爲代表的“三大工程”對地產需求端帶來的增量機會。綜合考慮產業鏈及保障房建設特點，我們建議按照代建、裝配式建築、IDI保險3條主線來尋找優質標的，重點推薦綠城管理控股、保利發展、華陽國際、深圳瑞捷、海螺水泥。
增量測算：24年保障房建設拉動投資超6000億，重點聚焦三十五城。中性假設下，每年新增保租房佔比85%，預計24年保障房（除可售）可拉動的投資超4800億，考慮可售型可拉動超6300億。考慮未來配售型保障房增加，且以新建、改建結合形式，我們預計24年可售型保障房有望可拉動投資超1500億，保障房合計年拉動投資超過6300億元。
風險提示：政策及資金支持力度不及預期、地產銷售不及預期、測算具有一定的主觀性。
《房地產：如何看待當前時點物業股的配置價值？》（20240227）
關注“高股息”防禦策略和“低估值+低配”的賠率優勢。經濟增速放緩背景下，我們認爲相較開發業務，物業等輕資產模式的高股息替代策略邏輯或更爲通順，其溢價主要來自於穩定外拓增長及運營管理能力提升預期；而市場對地產銷售預期較低，物企地產關聯方交付產生的邊際變化可能成爲加分項。
關注中短期上游地產的政策催化。近期受益於白名單、物業貸等融資端利好驅動，關聯地產企業的信用預期得到修復，帶動物業板塊行情回暖。物企自身經營普遍穩定，應收、商譽減值於去年集中計提，未來業績增長預期平穩。疊加中短期地產政策催化，連續兩年大幅下跌後我們認爲板塊配置性價比逐步顯現。標的方面，建議關注：綠城管理控股、保利物業、招商積餘、中海物業、華潤萬象生活、萬物雲、越秀服務、金茂服務、新城悅服務等。
風險提示：行業信用風險蔓延；行業銷售下行超預期；物業政策力度不及預期。
《房地產：LRP下調幅度超預期，供需“組合拳”加碼穩地產——5年期LPR下調點評》（20240220）
2月19日，央行宣佈1年期貸款市場報價利率(LPR)維持3.45%不變，5年期貸款市場報價利率(LPR)由4.20%下調至3.95%。本次5年期LPR下調25bp，在1年期LPR不變情況下，不對稱超預期大幅降息，旨在通過寬鬆貨幣政策刺激居民中長期住房按揭貸款需求釋放、穩定房地產市場，指向性及力度均較強。
24開年以來需求端表現繼續疲軟，春節新房市場較低迷。我們認爲，後續需求政策仍將繼續引導基本面企穩修復，在二套房貸利率、一線二套首付比例、限購範圍等多方面仍具寬鬆空間。政策前置釋放後，3月“小陽春”市場表現爲檢驗本輪效力的關鍵時點。在同比高基數影響下，需關注一線城市銷售周度邊際變化及韌性良好的強二線城市的熱度持續性。
標的方面，關注銷售拿地積極、機構減配較多的優質龍頭，如招商蛇口、保利發展、建發國際集團、越秀地產等的估值彈性；關注一線城中村改造概念標的，如城建發展、首開股份、天健集團、中華企業、綠城管理控股等；關注優質非國央企信用修復的預期提升，如龍湖集團、萬科A等。
風險提示：行業信用風險蔓延；行業銷售下行超預期；因城施策力度不及預期。
《房地產：因區施策，漸進寬鬆——上海優化區域限購政策點評》（20240131）
1月30日，上海優化限購政策，連續繳納社保或個稅已滿5年及以上的非本市戶籍居民，可在外環以外區域（崇明區除外）限購1套住房。
24年以來廣州、上海房限購寬鬆，其他一線有望跟進，因城施策框架下各地“四限”調整進入新一輪發力期，有望帶動改善需求集中釋放。行業基本面止穩定前，我們認爲需求不穩、政策延續，供給端融資支持力度持續加碼，預計24年供給側出清基本結束。看好供需政策雙向發力對板塊行情的持續驅動。標的方面：1）推薦優質地產龍頭：招商蛇口、保利發展、中國海外發展，建議關注越秀地產、華潤置地；2）推薦優質物管企業：招商積餘、保利物業，建議關注中海物業、萬物雲；3）建議關注保障房及城中村改造主題：綠城管理控股，城建發展、天健集團、中華企業。
風險提示：行業信用風險蔓延；行業銷售下行超預期；因城施策力度不及預期。
《房地產：房地產行業2024年度策略：尋找“新舊”間的平衡點》（20240126）
投資建議：關注“優質龍頭、城中村&保障房、優質物企”三條主線。2023年針對“房住不炒”表述的弱化及一線城市限制性政策的寬鬆力度超出我們的預期，在此基調下，我們認爲24年供需兩端政策將延續寬鬆基調，融資支持下供給側出清基本結束，需求端政策刺激或引導基本面企穩修復，行業存在短期供需關係再平衡機會，同時城中村改造及保障房建設有望爲行業提供增量空間。
主線一：優質龍頭市佔率提升，或率先受益於行業邊際改善。重點推薦：中國海外發展、招商蛇口、保利發展，建議關注：華潤置地、越秀地產。
主線二：代建逆週期獲益，城中村保障房發力提供增量。重點推薦：綠城管理控股，建議關注：越秀地產、城建發展、中華企業、天健集團等。
主線三：獨立性被動提升，物企估值彈性良好。我們認爲若24年市場企穩或關聯方銷售表現超預期，此類物企具備較大估值彈性空間。重點推薦：保利物業、招商積餘，建議關注：中海物業、萬物雲等。
風險提示：行業信用風險蔓延；銷售下行超預期；因城施策不及預期；主觀測算風險。