一攬子增量政策進入效果觀察期，11月LPR按兵不動、年內第三次降準懸念猶存

21世紀經濟報道記者唐婧 北京報道在10月兩個期限品種LPR報價分別大幅下調25個基點後，11月LPR報價保持不變，符合市場預期。11月20日，央行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2024年11月20日貸款市場報價利率(LPR)爲：1年期LPR爲3.1%，5年期以上LPR爲3.6%。值得一提的是，央行11月19日進行2883億元7天期逆回購操作，中標利率爲1.50%，與此前持平。

光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華告訴記者，11月LPR報價持穩主要是7天期逆回購利率錨保持穩定，國內處於加快釋放存量和增量政策紅利階段，銀行繼續面臨較大淨息差壓力。從近期公佈數據來看，國內消費、投資、房地產都呈現積極復甦跡象，反映國內空前力度的宏觀逆週期調節政策效果在逐步釋放，本月調整LPR並無迫切性。

2019年8月，央行推進貸款利率市場化改革。改革後的LPR由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率，於每月20日（遇節假日順延）以公開市場操作利率加點形成的方式報價。過往該公開市場操作利率主要指MLF利率，而在當前的貨幣政策框架下，7天期逆回購利率爲主要的政策利率；加點幅度則主要取決於各行自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素。

展望未來，東方金誠首席宏觀分析師王青認爲，年底前經濟運行有望延續回升態勢，政策利率將保持穩定，LPR報價也將繼續保持不變。着眼於促進房地產市場止跌回穩，提振經濟增長動能，推動物價水平溫和回升，以及有效應對可能出現的外部貿易環境變化，2025年央行將堅持支持性貨幣政策立場，而且會保持較高靈活性，相機抉擇，降息降準都有空間，LPR報價也將跟進下調。

“進一步降息仍受內外部雙重約束”

10月以來，在“兩新”等存量政策和一攬子增量政策的綜合作用下，經濟企穩回升勢頭進一步鞏固。主要表現爲消費、服務業和進出口明顯回升，工業、投資、就業、物價基本穩定，以及市場信心有效提振。

中國民生銀行首席經濟學家溫彬告訴記者，日前中央組織召開省部級主要領導幹部研討班，強調要把各項存量政策和增量政策落實到位，切實抓好後兩個月的各項工作，努力實現全年經濟社會發展目標任務。隨着政策發力顯效，經濟回升向好態勢有望得到鞏固和增強，四季度GDP增速或能回升至5%以上水平。

王青進一步指出，11月LPR報價保持不動，根本原因在於一攬子增量政策出臺後，10月宏觀經濟景氣度上行，樓市顯著回暖，主要經濟指標普遍改善，當前進入政策效果觀察期，重點是將9月“有力度”的政策性降息及10月LPR報價大幅下調效應向實體經濟傳導，引導企業和居民融資成本下行，持續激發投資和消費動能，推動房地產市場止跌回穩。

中信證券首席經濟學家明明指出，三季度貸款加權平均利率下行至3.67%的歷史低位，加之央行在三季度貨政報告中明確提及“當前經濟運行需要加大逆週期調節力度，但進一步降息面臨着淨息差和匯率內外部雙重約束”，這意味着經歷了7月和9月兩輪逆回購利率大幅度降息後，短期LPR報價進一步下調可能存在較大壓力。

他還稱，從高頻數據的角度來看，商品房成交面積在10月以來存在邊際改善，而年內兩輪降息政策成效仍需進一步觀察。往後看，爲緩解息差壓力，未來存款利率進一步下調的可能性較高，疊加後續支持國有大型商業銀行補充核心一級資本的特別國債發行落地，商業銀行息差和經營壓力料逐步緩解，不排除明年LPR報價伴隨逆回購利率進一步降息的可能性。

再融資專項債點燃市場降準預期

貨幣政策方面，當前市場密切關注央行行長潘功勝在9月24日國新辦新聞發佈會上提及的年內第三次降準何時落地。潘功勝當時表示，今年2月份，央行下調了存款準備金率0.5個百分點，這次存款準備金率擬再次下調0.5個百分點，可以向金融市場提供長期流動性約1萬億元。在存款準備金率的工具上，到年底之前還有三個月時間，我們也會根據情況，有可能進一步再下調0.25-0.5個百分點。

三天後的9月27日，潘功勝提到的年內第二次降準已經正式落地，至於第三次降準的落地時點和幅度，多名業內人士反饋與政府債券的發行節奏有關。

11月8日下午，十四屆全國人大常委會批准增加6萬億元地方政府債務限額置換存量隱性債務。新增債務限額全部安排爲專項債務限額，一次報批，分三年實施。此外，據財政部部長藍佛安在發佈會上透露，從2024年開始，連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，補充政府性基金財力，專門用於化債，累計可置換隱性債務4萬億元。兩項政策直接增加地方化債資源10萬億元。

11月12日至19日，全國共有9個省市披露了用於“置換存量隱性債務”的再融資專項債發行計劃，整體發債金額合計超過4800億元。11月19日，中國債券信息網更新的信息披露文件顯示，貴州省、遼寧省、湖南省均擬於11月26日發行相關再融資專項債，品種均爲記賬式固定利率附息債。

其中，貴州省擬發行700億元再融資專項債券置換存量隱性債務，其中7年期、10年期、20年期、30年期再融資專項債券計劃發行規模分別爲200億元、200億元、150億元、150億元。遼寧省擬發行467億元，其中20年期、30年期再融資專項債券金額分別爲200億元、267億元。湖南省擬發行600億元，其中7年期、10年期、15年期再融資專項債券發行規模均爲200億元。

東吳證券固收首席李勇指出，由於再融資專項債大多由銀行承接，會消耗其超額存款準備金，央行可通過降準等手段有效對衝再融資債發行對債券市場造成的衝擊。浙商證券固收分析師覃漢表示，已披露的再融資地方債發行期限集中於10年期及以上，或對長債及超長債形成一定擾動；預計年內存在一次降準可能，以對衝政府債供給帶來的流動性收緊。

不過，針對降準落地的具體時間節點，市場尚未形成一致預期。 周茂華表示，降準時點方面，目前尚未觀察到足夠信號，仍需要國內經濟、市場流動性等方面給出“提示”。

截至11月20日11：00，上海銀行間同業拆放利率(Shibor)短端品種漲跌互現。隔夜品種下行1.0P報1.470%，7天期下行0.9BP報1.684%，14天上行2.4BP報1.905%。從回購利率表現看，截至11月20日12：00，DR007(銀行間質押式回購7天期利率)加權平均利率報1.7152%，高於政策利率水平。

周茂華告訴記者，國內低物價環境，海外政策轉向，國內降準、降息等常規政策空間充足，考慮到政府債券發行等短期資金面擾動，引導金融機構加大實體經濟支持，助力開門紅，年底前後不排除央行再度出臺降準措施。但降息方面需要綜合考慮銀行淨息差壓力、內外均衡等方面，還需要進一步經濟數據指引。

接下來，溫彬預計，各方會將重點放在政策的落地實施方面，以儘快釋放政策效應，提升經濟增長動能，努力完成全年經濟社會發展目標任務。但如果政策效果仍然不及預期，或者外部衝擊持續加大，預計新的增量政策將會繼續出臺，年底召開的中央經濟工作會議將是一個重要驗證節點。