招行：核心優勢可對抗短期壓制

受疫情和房地產景氣度下行的衝擊，招行上半年業績面臨一定程度的壓力，隨着壓制因素的逐漸改善，招行核心競爭優勢的存在可對抗短期壓制，且不改長期向好趨勢。

本刊特約作者 文頤/文

招商銀行2022年半年報顯示，上半年實現營業收入1790.9億元，同比增長6.1%；實現歸母淨利潤694.2億元，同比增長13.5%；ROE爲18.07%，同比上升0.01個百分點。上半年末總資產爲9.72萬億元，較年初增長5.1%，其中貸款較年初增長6.5%，存款較年初增長10.9%。

總體來看，招行盈利能力處在高位。上半年非信貸減值損失同比下降31.9%反哺利潤，而信貸減值損失同比提升57.7%。但受不良貸款有所暴露拖累，期末撥備覆蓋率較3月末下降8.6個百分點至 454%。

存貸款維持較好擴張，但淨息差面臨壓力。截至6月末，招行存款貸款餘額分別爲7.04萬億元和5.93萬億元，較年初分別增長6.5%和10.9%。上半年淨息差爲2.49%，同比下降5BP；二季度單季淨息差爲2.37%，較一季度下降14BP。

疫情衝擊下，招行資產負債端均面臨壓力。資產端，招行上半年貸款收益率4.62%，較2021年下降5BP，除了LPR下調影響外，疫情衝擊和房地產市場下行後居民消費意願疲弱，收益率相對較高的信用卡貸款和按揭貸款增長放緩也是重要拖累因素。負債端，上半年存款利率1.49%，較2021年提升8BP，主要是企業資金活化不足，企業結算等對公活期存款增長受限，同時居民投資轉向定期儲蓄轉化，使得公司活期存款日均餘額佔比較年初下降了2.21個百分點至62.24%。

儘管財富管理收入下降，但招行資產管理收入實現高增長。上半年手續費淨收入同比增長2.2%，增速放緩，主要是財富管理手續費收入189億元，同比減少8.1%。其中，代理基金收入34.7億元，代理信託收入22.9億元，同比分別減少47.0%和49.5%；但代理保險收入89.8 億元，代理理財收入34.9億元，同比分別增長61.6%和22.6%，財富管理收入變化主要是客戶避險情緒上升。不過，子公司資管規模增長較好，帶動資產管理手續費同比增長32.8%至69.4億元。

不良雖有所暴露，但整體資產質量仍比較優異。招行6月末不良率爲0.95%，較3月末提升1BP，測算的實際年化不良生成率爲1.18%，較2021年提升26BP。關注率和逾期率較年初分別提升17BP和13BP至1.01%和1.16%，主要是受房地產客戶風險暴露影響，期末開發貸不良率2.82%，較年初提升141BP，其他對公領域和個人貸款不良率均基本維持穩定。

總體來看，受經濟下行壓力加大影響行業面臨挑戰增多，招行上半年在盈利和資產質量方面也承受一定程度的壓力，短期波動仍需時間消化。但站在長期視角，招行在零售端的競爭優勢依然穩固，國內財富管理市場長期向好的趨勢也並不會因短期的波動而發生轉變，招行作爲國內財富管理龍頭，長期配置價值依舊存在。

營收放緩受中收拖累

招行半年度累計營收在高基數基礎上同比增長5.8%，落在預期區間內的下游，利息與非息收入與行業趨勢一致、均邊際走弱；其中，淨利息收入同比增長8.4%，息差環比下滑拖累利息收入同比增速邊際走低；淨手續費同比增長2.2%，較一季度同比增速邊際下降3.2個百分點，主要是資管業務收入增速在高位邊際走低；財富管理手續費拖累程度則是邊際有所減小。PPOP同比增長5.8%，與營收增速基本一致；其中，管理費增速邊際有所下降，前期的科技投入在費用效能提升這塊逐步轉化。淨利潤增速較一季度邊際上升，同比增長13.5%，主要得益於撥備有釋放利潤的空間疊加增大免稅資產配置及所得稅貢獻。

招行上半年營收增速進一步放緩，同比增長6.1%，一季度爲8.5%，主要是受中收拖累。具體來看營收端各分項：1.上半年淨利息收入同比增長8.4%，一季度爲10%，淨利息收入增長邊際放緩主要是由於在規模增速相對平穩情況下淨息差收窄的拖累；2.上半年手續費及佣金淨收入受到上半年資本市場波動加劇影響增速下滑，同比增長2.2%，一季度爲5.5%，財富管理類收入同比減少8.1%，分項中代理基金收入同比下降47.0%，爲主要拖累因素，但其他分項增長依舊靚麗，代理理財、保險收入同比分別增長22.6%、61.6%。中收其他板塊中，資產管理依舊延續高增長態勢，同比增長32.8%，佔中收比重提升至11.0%，主要依託子公司招銀理財和招商基金的資產管理規模增長驅動。

2022年上半年，根據中泰證券對招行業績累計同比增長拆分可知，規模增長主貢獻、對業績支撐10個百分點左右；其次爲稅收和撥備計提，分別對業績正向貢獻4個百分點和 3.7個百分點。息差、手續費和其他非息均負向貢獻業績。

細看各因子貢獻邊際變化情況，邊際對業績貢獻改善的是規模、撥備和稅收。1.規模增長進一步擴張，對業績增速提升邊際貢獻0.3個百分點。2.公司撥備有反哺利潤的空間，對業績增速提升邊際貢獻1.7個百分點。3.加大對免稅資產的配置力度，稅收優惠正向貢獻度邊際提升2.1個百分點。邊際貢獻減弱的是：1.淨息差環比下降，同比轉爲負貢獻，對業績負貢獻1.5個百分點。2.非息收入負貢獻度提升，手續費和其他非息收入對業績拖累加大0.5個百分點和0.4個百分點。3.費用支出對業績正貢獻，但正向貢獻度邊際下降0.4個百分點。

值得注意的是，息差環比下降、資產負債兩端共同拖累招行淨利息收入環比下降2.3個百分點，主要是受二季度淨息差環比下行拖累，其中單季日均生息資產環比增長2.1%，單季日均淨息差環比下降14BP至2.37%。實際上，淨息差的環比下降由資產負債兩端共同拖累所致。

在資產端，招行上半年生息資產收益率環比下降11BP在3.86%，其中貸款利率有較大幅度的下行。貸款利率環比下降13BP至4.55%，定價和高收益資產佔比下降共同拖累。從定價維度看，招行零售和票據利率均有一定的下降。居民加槓桿意願較低，同時LPR定價基準下調，預計新發放按揭和消費類信貸利率有一定的下行。行業整體需求較弱，票據供給大於需求，定價也有較大幅度的下降。從結構維度看，招行高收益零售貸款佔比總貸款較年初下降0.7個百分點至38.6%，低收益票據佔比較年初提升1.2個百分點至8.6%。

在負債端，計息負債付息率環比上升3BP至1.61%，存款成本提升是主因。 存款成本環比上升6BP至1.52%，由定價和結構共同驅動。從定價維度看，主要是招行對公活期存款成本提升8BP。在“資產荒”的背景下，同業競爭搶奪客戶加劇以及客戶存款回報要求提高等因素影響。從結構維度看，存款定期化趨勢延續。宏觀經濟面臨諸多困難，疊加局部地區疫情爆發，經濟下行壓力加大，企業資金活化不足，同時受資本市場震盪影響，居民投資向定期儲蓄轉化。

展望下半年淨息差表現，招行是機遇與挑戰並存。在機遇方面，中國高效統籌疫情防控和經濟社會發展，穩住經濟一攬子政策落地見效，疫情反彈得到有效控制，經濟已經呈現復甦勢頭，信貸需求料將邊際改善，預計集團資產結構將較上半年有所優化。一方面，信貸投放改善將推動一般性貸款在生息資產中的佔比提升；另一方面，隨着居民消費的恢復，零售貸款增長預計將好於上半年，零售貸款在貸款總量中的佔比預計也將有所提升。

在挑戰方面，商業銀行存款增長壓力不減，存款定期化趨勢或將持續，存款增長仍面臨規模與成本兩方面的挑戰。同時，經濟持續恢復基礎尚不穩固，疊加企業融資成本或將持續降低，預計下半年貸款定價 將繼續承壓。穩定淨息差的策略：資產端，持續做好大類資產配置，促進信貸規模平穩增長、結構優化和定價企穩回升，同時，根據信貸需求情況、市場利率水平和流動性餘缺情況，靈活安排投資類資產投放，提升整體配置效率（類似2021年四季度的策略，通過資產端規模擴張，實現淨息差環比回升）。負債端，堅持以低成本核心存款增長爲主，加強對高成本存款的限額管控，同時根據市場利率走勢，靈活安排市場化資金融入，降低整體負債成本。

從資產端來看，在信貸資產配置面臨需求不足、財政發力的背景下，招行加大對非信貸資產的投放。上半年，招行債券投資增配較多，與地方債發力匹配。上半年總資產同比增長10.6%、總貸款同比增長9.3%、債券投資同比高增21.7%。貸款、債券投資、同業業務分別佔比64.3%、21.9%和7.7%，佔比較一季度分別變動-0.2%、0.6%和-0.1%，債券投資投放力度有所增大，對應所得稅優惠增加。從信貸增長來看，招行二季度貸款維持弱增。2021年二季度供給端投放受限（對地產和政府加槓桿有較強的約束，因此2021年二季度信貸投放一般），2022年二季度在低基數基礎上實現微增。二季度新增貸款985億元，較2021年同期微增25億元，主要還是對公端發力支撐。

從負債端來看，受資本市場行情低迷等因素的影響，居民投資轉向定期儲蓄，行業整體存款高增。上半年，招行總負債同比增長8%、總存款同比增長16.5%。存款、同業負債和發債分別佔比82.2%、11.9%和4.3%，佔比較2022年一季度分別變動1.4%、-0.3%和-0.9%，存款佔比大幅上行。二季度存款增量遠超貸款，新增存款2479億元，較2021年同期多增2356億元。

從貸款結構分析，上半年，招行新增對公:零售:票據=41:29:30，二季度零售投放邊際 有提升（一季度對公:零售:票據=45:21:34）。對公貸款投向以製造業及批零業、交運和信息傳輸業爲主；對房地產和電力行業的投放規模有所壓降。前三大行業新增佔比分別爲18.1%、6.5%和6.2%。新增個貸以小微貸款爲主。新增佔比爲14%。此外，信用卡和消費貸餘額較年初有所增長，二季度邊際有所修復。新增票據佔比新增總貸款達30%，佔比維持在高位。一方面或反映實體需求相對較弱；另一方面也是招行通過加大票據資產配置相對低風險的方式，支持普惠型小微企業和優質製造業企業的信貸需求。

從存款結構分析，儲蓄存款定期化延續。從期限來看，資本市場擾動下居民投資向定期儲蓄轉化，活期佔比有所下降。上半年，招行個人活期存款佔比爲13%，環比提升0.4個百分點。從客戶結構來看，客羣結構保持穩定，個人存款佔比爲36.7%，對公存款佔比爲63.2%（一季度個人存款佔比爲36.4%）。結構性存款規模相對平穩，截至上半年末，招行結構性存款規模爲2668億元，佔比總存款下降0.4個百分點至3.8%低位。

中收結構仍均衡

上半年，招行淨非息收入同比增長2%，一季度同比增長5.9%，手續費和其他非息收 入增速均有回落。截至上半年末，招行淨非息、淨手續費和淨其他非息收入分別佔比營收 38.9%、30.3%和8.7%，手續費在季度間佔比有前高後低的季節性波動，但由於2022年資本市場行情低迷，佔比低於2021年同期的31.3%。

招行上半年淨手續費同比增長2.2%，一季度同比增長5.5%，公司的中收結構相對均衡，財富管理、銀行卡手續費是主力，其次是結算業務、資產管理和投行類收入，分別佔比33%、19%、13.6%、11%和12.7%，其中資產管理和銀行卡手續費收入佔比有所提升，均環比上升0.5個百分點。中間業務收入邊際下行預計主要是資產管理收入在高位邊際放緩拖累所致，財富管理業務收入的負增長則是在收縮。

招行總體手續費收入表現好於同業，主要是在大財富管理價值循環鏈的帶動下，集團管理客戶總資產保持較快增長，並帶動投資管理、資產託管、投資銀行等業務同步運轉，財富管理收入、資產管理收入、託管費收入實現多點開花，能避免因業務單一、受某一變量影響而大幅下行的衝擊。上半年銀行卡手續費收入爲107.06 億元，同比增長14%，主要是信用卡交易量增長拉動。淨其他非息收入同比增速也邊際有所放緩，同比增長1.2%（一季度同比增速爲7.4%），主要是投資收益增長邊際放緩所致，2022年一季度投資收益增長78億元，二季度增長47億元，對應2021年同期一季度、二季度分別增長52億元和58億元。

中泰證券從大財富管理價值循環鏈角度對招行各重點項目情況進行了分析：1.結構佔比情況，財富管理業務各項收入佔比也相對均衡。受託理財、代理基金、保險、信託分別貢獻財富管理手續費18.5%、18.4%、47.6%和12%。2022年受資本市場行情低迷影響，代理基金收入佔比大幅下降16個百分點，對應穩健型的避險資產保險銷售較好、佔比較年初提升25個點。2.同比增速情況，受託理財和保險收入均維持高增。代理保險收入89.8億元，同比增長61.6%，主要是資本市場大幅波動背景下，客戶避險情緒及需求上升，高價值貢獻的期繳保險銷量及佔比同 比上升；代銷理財收入34.9億元，同比增長22.6%，主要得益於開放平臺建設和產品組織，零售理財銷售規模增長較好；代理基金收入34.7億元，同比減少47%，主要由於市場波動下客戶權益類產品配置降低；代理信託計劃收入22.9億元，同比下降49.5%，主要是因爲集團主動調整業務方向，代理信託業務量下降；代理證券交易收入4.7億元，同比減少38.5%，主要是香港資本市場活躍度下降，股票交易量減少。

財富管理相關產品銷售情況如下：基金和信託代銷規模有較大幅度下降。代理非貨幣公募基金銷售額1873億元，同比下降45.1%，主要是受資本市場波動影響，公募基金新發募集規模下滑明顯，同時客戶風險偏好下降，客戶財富配置向偏穩健類的產品轉移；實現代理信託類產品銷售額714.9億元，同比下降68.5%，主要是在“房住不炒”“迴歸金融本源”“信託業務分類改革”等政策背景下，招行主動調整業務方向所致；實現代理保險保費370.6億元，同比微降0.73%，主要是公司持續深化期繳轉型，優化產品結構，加大推動高價值貢獻的期繳業務，高保費貢獻的躉繳業務有所放緩。

以豐補歉消化不良策略仍有效

上半年，招行總體資產質量指標仍維持穩健，資產質量保持穩定，地產不良主要在一季度進行確認。公司過去以豐補歉，撥備覆蓋率高達450%，以時間換空間消化不良的餘糧充足。

從不良維度來看，招行不良在低位環比上升。不良率環比微升1BP至0.95%，宏觀經濟承壓，公司對公和零售不良率均環比上升。二季度單季年化不良淨生成0.59%，環比下降12BP，不良加大確認和核銷動作主要在一季度。

從逾期維度來看，招行逾期3個月以上有所增加。逾期率爲1.16%，環比上升7BP；其中逾期3個月以上佔比總貸款環比上升7BP至0.62%。逾期佔比不良122%，環比提升6.3個百分點，主要是逾期3個月以上增加所致。

從撥備維度來看，招行安全邊際高，時間換空間能力較強。上半年末撥備覆蓋率爲454%，撥貸比爲4.32%，環比分別下降8.6%和0.03%，撥備覆蓋率下降的原因主要是貸款減值損失計提力度邊際減弱。一季度撥備覆蓋率超過460%，撥備對不良的覆蓋達4.6倍以上，而二季度不良餘額增加22億元，計提貸款減值損失117億元，覈銷62億元，增加的貸款減值準備55億元，對生產的不良覆蓋度不到3倍，因而導致撥備覆蓋率的下降。

分業務條線來看，招行上半年逾期率環比上升6BP至1.16%，其中對公和零售逾期率均有上升。對公逾期率環比上升16BP至1.28%，逾期規模增加40億元，預計主要是對公房地產拖累。零售逾期率環比上升2BP至1.28%，小微、按揭和消費貸逾期率均環比有所上行。小微、按揭和消費貸逾期率環比分別上升8BP、4BP和3BP至0.65%、0.34%和 1.15%，但總體仍在低位。

信用卡調優客羣結構策略有效，逾期率環比下降13BP至3.13%。參考2020年疫情衝擊情況，預計二、三季度即爲信用卡不良生成高點。疫情的高峰在2020年的2月、3月，由於信用卡基本是按月還款、消費類信貸大多是隨借隨還的還款方式，因此確認產生逾期的時間較快，由逾期確認爲不良的時間也較快，可以看到2020年三季度爲招行信用卡不良生成高點。這一輪零售類信貸的不良暴露預計也是類似，疫情衝擊主要在3-5月，預計零售信貸不良暴露高點集中在二、三季度。

關於市場重點關注的招行房地產行業風險情況，主要體現在以下三個方面：第一，表內外規模壓降動作較快，尤其是表外。集團房地產相關的實有及或有信貸、自營債券投資、自營非標投資等承擔信用風險的業務餘額合計4937億元，其中，公司對公房地產貸 款餘額3552億元，佔公司貸款和墊款總額的6%，較一季度下降0.35個百分點。其中，高信用評級客戶貸款餘額佔比超過八成；從項目區域看，公司85%的房地產開發貸款餘額分佈在一、二線城市城區。集團理財資金出資、委託貸款、合作機構主動管理的代銷信託、主承銷債務融資工具等不承擔信用風險的業務餘額合計3164億元，較一季度下降620億元。

第二，不良確認和處置動作主要在一季度。招行對公房地產不良貸款率爲2.95%，環比上升0.38個百分點。不良率主要上升時間點在一季度，環比上升1.2個百分點。二季度總的不良生成爲153億元，同比多增36億元，其中對公、零售（不含信用卡）、信用卡分別生成38億元、21億元和93億元，同比多增7億元、6億元和23億元。一季度生成不良 154億元，同比多增39億元，其中對公、零售（不含信用卡）、信用卡分別生成52億元、14億元和88億元，同比多增18億元、4億元和16億元。對公端不良多增主要在一季度。

第三，預計二至三季度新增違約的不良確認動作在三至四季度可見。考慮剩餘房地產企業負債規模體量，不良率邊際上行幅度的高點可以確認已過。從房地產企業負債規模來看，截至上半年末，違約民企的長期借款+一年內到期非流動負債+短期借款+應付票據規模爲2.16萬億元，佔比總民企地產負債的66%，意味着接近七成的負債主體及債務規模已經被納入關注、不良名單。

再來看地方政府融資平臺業務風險情況，招行上半年地方政府融資平臺廣義口徑風險業務餘額爲2683.8億元（含實有及或有信貸、債券投資、自營及理財資金投資等業務），較上年末增加67億元。其中，境內公司貸款餘額爲1278.7億元，較上年末增加43.5億元，佔公司貸款和墊款總額的2.29%，較上年末下降0.06個百分點。

截至上半年末，招行地方政府融資平臺業務不良貸款率爲0.74%，較上年末上升0.11 個百分點。公司將繼續按照“優選區域、擇優支持、合規運作、限額管理、強調自償、一城一策”的總體策略， 根據項目和客戶經營性現金流對自身債務的覆蓋程度優選業務。在國家財政金融政策保持穩定的背景下，招行地方政府融資平臺業務資產質量有望繼續保持穩定。