中信博的漫長等待

在一年多前，當企業最需要錢、等米下鍋時，那筆11.51億的再融資卻一直沒有下文。22個月之後，當這家企業業績逆天、賺翻了，反而拿到了定增批文。

人們都說銀行“嫌貧愛富”，其實資本市場有時也同樣如此。這個陰差陽錯的再融資故事，就發生在光伏支架龍頭——中信博身上。

9月7日，科創板上市公司、光伏支架龍頭中信博公告了一則喜訊：公司近日收到中國證監會出具的《關於同意江蘇中信博新能源科技股份有限公司向特定對象發行股票註冊的批覆》，同意公司向特定對象發行股票的註冊申請。

這筆11個億的再融資，在等待了長達22個月之久後，終於取得突破性進展。然鵝，現在的中信博，早已化險爲夷，業績逆天！

01漫長等待中，迎來業績大反轉！

距今天整整22個月之前，2022年11月11日，中信博發佈11.51億（後縮減至11.01億）的定增預案。此次募投方向除了4個項目外，還計劃3.4億元用於補充流動資金。

這個定增預案是在2022年中報發佈之後啓動的，也是在中信首個半年報虧損後啓動的。

公開資料顯示，2022年上半年，公司虧損119萬元。虧損的原因包括供應鏈錯配、鋼材及海運價格變化、匯率及國際貿易環境等。

禍不單行。在那段時間，中信博還爆一則“醜聞”：因爲公司對2021年業績預告披露不準確，2022年7月，上交所對“中信博及時任董事長兼總經理暨法定代表人蔡浩、時任副總經理兼財務負責人王程、時任獨立董事兼審計委員會召集人王懷明、時任董事會秘書劉義君予以監管警示。”

當時，中信博面臨着經營和公司治理的雙重困境。

計劃趕不上變化，能力重要，行情也重要。沒有想到，中信博的這筆“救命錢”沒有等到，因爲支架市場的大爆發，公司迅速走出了低谷，實現了自救：2023年，公司實現營業收入63.90億元，同比增長72.59%，歸屬於上市公司股東的淨利潤3.45億元，同比增長676.58%。

今年上半年，光伏主材、大部分輔材以及設備行業都不太好，但中信博的業績依舊長虹。公司實現營業收入33.76億元，同比增長75.73%；同期實現歸母淨利潤2.31億元，同比增長135.86%；實現扣非後歸母淨利潤2.17億元，較去年同期同比上升192.86%。

今年上半年這樣的業績增幅，在所有光伏輔材包括逆變器行業都不多見，放在整個新能源板塊，應該也是數一數二的了。

在今年上海SNEC光伏展期間，中信博董事長蔡浩還不無輕鬆地表示：支架產能不過剩， 我們這個行業有壁壘。

不用定增，也能成功。中信博的勵志故事至少從其個案角度證明了一點，A股再融資，對於幫助企業擺脫財務困境、克服經營困難，可能起不到決定性的作用——差行業的差企業，即使給再多錢也是糟蹋；相對來說，自力更生，內生式增長，往往更值得欽佩和鼓勵。

02經營性現金流，-12.24億！

如果只從營收和利潤看，中信博儼然就是光伏圈難得一見的大白馬了。然而，趕碳號還是有些疑問待解。

一般來說，在市場中處於優勢地位的公司，經營活動性現金流都不會太差。但是，中信博在今年上半年扣非淨利增長192.86%的情況下，經營性淨現金流卻銳減，爲-12.24億，同比下降1577.38%。

公司在中報中解釋，主要有兩條原因——“經營活動產生的現金流量淨額變動原因說明:主要系公司爲下半年訂單準備材料及兌付到期應付票據所致。”

實際上，看到扣非淨利與經營性淨現金流嚴重背離這種現象，投資者都會保持一定警惕。

如果是由於企業處於高速增長的階段，產品供不應求，所以逐年大幅度地提高倉儲能力並擴大進貨規模，從而造成存貨上升，這種情況下導致的經營活動現金流淨額爲負，反而是一個異常積極的信號。

結合中信博的基本面，我們從公司給出的“準備材料”這一條解釋出發。如果公司期末存貨遠高於期初存貨，將可能導致“淨利潤爲正，但經營活動現金流淨額爲負”的情形出現。那麼，實際情況如何呢？

存貨分類；來自中信博2024年中報

截至今年上半年，中信博存貨爲26.12億元，較上年期末的17.58億元增加了8.54億元。但是，中信博當期的經營性淨現金流爲-12.24億，較上年期末的7.98億元，減少了20.22億元！

另外，究竟是不是備貨的原因，也可以參看公司的訂單情況。

（1）今年2季度末，中信博在手訂單約66.69億元，其中跟蹤支架約55.49億元，固定支架約10.73億元，其它約0.47億元。

（2）2023年12月31日末，中信博在手訂單共計約47億元,其中跟蹤支架系統約36億元，固定支架系統約10億元，其它約1億元。

中信博在今年2季度末的在手訂單確實多了，比去年年末高出42%。但是，2023年中報顯示，中信博的經營性現金流爲8285萬元；2023年年報爲7.98億元。

從在手訂單金額增幅來看，這似乎也不能完全解釋爲什麼公司的經營性現金流驟降、由正轉負。

根據財報整理；單位：億元

那麼，“應付票據”到期，對中信博的經營性現金流，會有着怎樣的影響呢？

拉開時間來看，2024年2季度末的應付票據爲17.51億元，2023年年底時則爲20.43億元，應付票據比年初實際上只少了2.79億。但這期間，公司經營性淨現金流少了20.22億元！

03好公司的標誌，就是有能力欠錢？

應收賬款的增加，一定會延遲企業的現金流入，因爲營業收入並不等於現金收入，尤其是當客戶支付延遲時。這種情況下，企業的經營性現金流可能會因爲應收賬款的增加而減少，因爲它反映了企業實際收到的現金少於營業收入。

所以，中信博經營性現金流爲負，還有一種可能，那就是公司應收賬款大比例增加。實際情況呢？

2023年末，中信博應收票據及應收賬款爲12.23億，今年中期爲16.42億。今年上半年，中信博的應收票據和應收賬款僅增加了4.19億元。

總之，這是一個謎了。

雖然中信博的經營性現金流很差，但是也不用擔心它會有流動性風險。今年2季度末，中信博的在手現金高達18億，資產負債率雖然較同行高，但是也低於70%的紅線。

根據財報整理；單位：億元

中信博與同行的差異，更多是體現在應收和應付的差額方面。

2024年2季度末，中信博的應付票據和應付賬款高達34.53億元，其同期的應收票據及應收賬款爲16.42億元。

但是，中信博的同行們，並沒有表現出如此巨大的優勢。可能正是這個原因，中信博纔有相對較多的貨幣現金吧。

這可能是強勢企業的共同特徵——有能力、有資格欠供應商的錢。光伏主材企業隆基綠能中報顯示，其應付票據及應付賬款高達368億元；而應收票據及應收賬款只有108億元。

根據財報整理；單位：億元

04海外市場，如何顯神通？

另外，趕碳號對於中信博還有個小疑問，其近20%的毛利率，是來自於支架出口嗎？

A股上市公司中，專門從事支架業務的企業並不多。除了中信博以外，支架在主營業務佔比超過50%的企業還有清源股份、意華股份，振江股份也有一定比例。

就支架業績和規模來看，中信博表現最佳。

中信博半年報顯示：“2024年上半年，海外中東、印度等市場光伏電站開工率同比提升，因海外交付多爲跟蹤支架使公司交付產品結構優化，疊加公司降本及市場開拓等戰略佈局逐步落地，光伏支架系統毛利率穩步提升。報告期內，公司支架業務綜合毛利率19.75%（其中跟蹤支架毛利率20.57%，固定支架毛利率14.15%）,同比增長3.35個百分點。”

另外一家企業——意華股份，其支架業務毛利率爲11.94%，較去年同期增加了1.79%。

清源股份則披露：不同銷售區域實現營業收入有所變動，導致產品綜合毛利率降低。

中信博的毛利率不但很高，而且在增長，原因或許與公司的銷售結構有關。

2024年上半年，中信博實現營業收入33.76億元，支架業務模塊實現營收32.68億元（其中境外項目收入27.17億元，境內項目收入5.51億元）。按照支架產品分類，跟蹤支架交付約5.89GW，固定支架交付約2.08GW。

在支架業務這塊，境外項目收入佔比已經高達83.14%。可以說，中信博的境內業務和境外業務佔比發生了本質的變化。此前，境內業務爲主，或者境內境外業務旗鼓相當。

中信博海外佈局領先，但是，其生產基地仍然以國內爲主。

（1）2024年4月25日公告信息顯示：公司擁有光伏支架年設計產能12.2GW，2023 年光伏支架出貨量達到 17.04GW。

（2）中信博的主要產能在國內，在印度有3GW產能。

（3）今年上半年，中信博與沙特工業城市和技術區管理局（MODON）簽訂土地租賃協議，籌劃建設沙特本地化產能。沙特工廠建成後將成爲繼印度工廠後第二個海外生產基地，設計產能達3GW，配套公司全球供應鏈體系可在當地具備約10GW交付能力。近日，巴西智能生產基地正式剪綵揭幕。

這意味着，今年上半年中信博的銷售主要靠國內產能對外出口實現的。

光伏支架行業，受物流成本（或稱運輸半徑）影響較大。

2024年4月29日，在與投資者交流時，中信博表示：“海外交付物流費用，因項目地遠近及簽訂的物流協議的差異，FOB、CIF及其他不同交付方式，物流費用約佔成本的3%到10%不等。公司積極搭建全球供應鏈及海外本土化產能，提升全球化交付能力的同時，有效降低交付運費成本。”

尾 聲

雖然光伏行業競爭激烈，但中信博是幸運的：

（1）所處的整個行業尚有合理的毛利。

（2）經營性現金流惡化後，終於等來了定增批文。

中信博不僅是光伏企業，且是A股上市公司中少有的拿到再融資批文的企業。受A股融資環境影響、光伏產能過剩行業影響，多家A公司宣佈終止再融資計劃；還有不少公司再融資規模縮水。

此外，還有一些公司春節前就獲交易所審覈通過，苦等幾個月還沒有等到註冊發行批覆。

中信博在8月2日定增獲得上交所審覈通過，9月發行再融資申請就獲得了證監會同意註冊批覆文件。

但是，中信博募投項目仍然在國內的嗎？兩年前做的規劃佈局，是否適合公司全球化生產佈局？還是說，中信博更需要這筆錢，以解決資金困局？