財報2024｜茅臺要繼續“向下”卷

在白酒行業的下行週期中，龍頭的調整頻繁，牽動着行業神經。

4月2日晚間，貴州茅臺（600519.SH）發佈2023年年報顯示，全年實現營收1476.94億元，同比增長18.04%；實現淨利747.34億元，同比增長19.16%。

這一業績表現不僅超過了此前茅臺定下的年報收入15%的增速目標，也超出了市場預期。

早前貴州茅臺曾披露2023年的生產經營情況，其預計營收、淨利均同比增長17.2%。

超預期的背後，貴州茅臺動作不斷。

先是將飛天茅臺IP下放，攜手瑞幸和德芙推出聯名產品，再時隔六年對53度貴州茅臺酒（飛天、五星）的出廠價格上調20％。

在穩穩焊死高端白酒天花板的同時，貴州茅臺與經銷商就渠道利潤進行了一次“再分配”，將飛天茅臺市場價與出廠價之間的利潤差額部分收回到自己手中。

爲了將系列酒茅臺1935扶上百億營收的體量，貴州茅臺在2023年大肆擴渠道。銷售費用同比大漲40.96%，銷售費用率時隔3年再度超過3%，同比增加0.5個百分點。

最終，茅臺1935在正式推出兩年後，成功實現百億營收。作爲對比，今世緣（603369.SH）用了超過10年才邁入百億門檻。

但這一成績顯然並不能讓茅臺董事長丁雄軍滿足。

早在上任伊始，丁就提出茅臺系列酒佔集團比重10%以上，產品在不同的價格帶中要有“競爭力”的構想。

信風（ID：TradeWind01）從接近貴州茅臺人士處瞭解到，今年貴州茅臺將提升另一系列酒品牌“漢醬”的地位，向下卡位600元價格帶，實行配額制銷售。

在創造茅臺1935的百億“奇蹟”後，丁雄軍正試圖通過茅臺強勢的渠道再“複製”一個或是更多的茅臺1935。

4月3日，貴州茅臺收漲0.07%至1715.11元/股，總市值約2.15萬億，已被中國移動（600941.SH）超過，後者目前市值約爲2.24萬億。

量價齊升背後

2022年1月，貴州茅臺正式推出被丁雄軍視作“臺柱子”產品的茅臺1935，嘗試在千元價格帶分得一杯羹。

從結果來看，茅臺1935等系列酒確實正在成爲貴州茅臺的第二增長極。

2023年，貴州茅臺包括飛天茅臺等茅臺酒產品貢獻營收1265.89億元，同比增長17.89%，佔酒類營收比重下降1.14個百分點至85.99%；

得益於茅臺1935的放量，系列酒產品爲貴州茅臺貢獻營收206.3億元，同比增長29.3%。

在年報中，貴州茅臺將茅臺1935僅用兩年突破百億營收門檻的成績盛讚爲“行業奇蹟”。

據方正證券分析師王澤華估算，2023年全年茅臺1935實現超110億營收。

從量的角度看，貴州茅臺 2023 年放量明顯。

茅臺酒產品銷量同比增長11.1%至4.21萬噸，系列酒則同比增長2.94%至3.12萬噸。

作爲對比，2022年茅臺酒和系列酒的銷量同比增速僅分別有4.52%和0.32%。

從價的角度，2023年貴州茅臺酒類噸價達到200.92萬元/噸，同比增長10.67%。

值得注意的是，茅臺酒的噸價增速明顯放緩，同比增長5.66%至300.62萬元/噸，而在2022年，茅臺酒的噸價增速則是10.4%。

要知道在過去一年，貴州茅臺推出了大量年份酒、生肖酒、節氣酒等一系列非標產品，這部分產品的出廠價遠比飛天茅臺高得多，理應帶動茅臺酒的噸價更明顯的漲幅。

華東地區私募人士對信風（ID：TradeWind01）表示，自 2023年下半年以來，茅臺一直在控飛天茅臺的量，茅臺現在庫存幾乎全是非標酒。

華創證券分析師歐陽予團隊亦表示，2023年第三季度茅臺酒營收同比增長14.6%主要由生肖等非標產品貢獻增量。

反觀貴州茅臺的系列酒，在千元大單品茅臺1935放量的帶動下噸價出現大幅上升，同比增長25.74%至66.2萬元/噸。

儘管系列酒產品漸成第二增長曲線，但貴州茅臺也並不是高枕無憂。

2023年，茅臺酒的毛利率罕見地出現下滑，同比下滑0.07個百分點至94.12%，系列酒的毛利率則同比增加2.54個百分點至79.76%。

申萬宏源分析師周緣將茅臺酒的毛利率下滑歸因於酒類成本上漲，直接材料和直接人工成本分別同比上漲12%和29%所致。

這在茅臺酒和系列酒量價齊升的2023年，更是顯得有些“不合時宜”。

原因或在於，本來能躺着賺錢的貴州茅臺開始“卷”起來了。

茅臺嘗試複製“茅臺”

白酒行業向來以馬太效應顯著，作爲龍頭的貴州茅臺由於在高端白酒市場獨一無二的地位，向來可以“躺賺”。

比如在2022年，貴州茅臺一家就賺了654億元，比五糧液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）、瀘州老窖（000568.SZ）和山西汾酒（600809.SH）四家加起來還要多。

目前來看，貴州茅臺似乎還不滿足，意圖上演“贏家通吃”的戲碼。

在千元價格帶，茅臺1935的成功或許激勵了管理層，貴州茅臺決定繼續向下“卷”，複製下一個茅臺1935。

信風（ID：TradeWind01）從接近貴州茅臺人士處瞭解到，貴州茅臺今年將提升另一系列酒品牌“漢醬”的地位，向下卡位600元價格帶，並同時針對漢醬（匠心傳承）產品實行配額制銷售。

這意味着漢醬將卡位次高端價格帶，與郎酒、國臺、習酒等次高端醬酒品牌正面競爭。

公開信息顯示，漢醬在2021年能達到約16億元的營收。在2023年報中，貴州茅臺則將漢醬歸類爲10億級體量的單品。

超強的渠道掌控力是貴州茅臺的優勢，可以給任一新品複用。

信風（ID：TradeWind01）從接近貴州茅臺人士處獲悉，在過去兩年中，貴州茅臺通過提供898元/瓶的53度茅臺1935產品配額作爲激勵，增厚門店利潤，吸引了約6000家成熟的菸酒店加盟，構成了銷售茅臺系列酒的主要渠道。

公開信息顯示，茅臺1935採取價格雙軌制，計劃內的出廠價爲798元/瓶，計劃外則是1088元/瓶，計劃內外比例爲3:7。

另有華東地區私募人士對信風（ID：TradeWind01）表示，目前經銷商非配額下進貨茅臺1935的綜合成本在1000元左右。

這意味着茅臺針對配額部分給到經銷商的898元/瓶的茅臺1935價格，相當於給後者的補貼，每瓶能爲其增厚將近100元的利潤。

這套打法，可能會複製到漢醬新品上。

有華東地區消費分析師對信風（ID：TradeWind01）表示，目前經銷商賣漢醬每瓶可賺20-30元的利潤，在同價位帶中處於領先地位。

據上述接近貴州茅臺人士測算，目前貴州茅臺的系列酒經銷商約1000家，其中400至500家經銷商與貴州茅臺的飛天茅臺等高端產品的經銷商重合。

截至2023年底，貴州茅臺經銷商總數也不過2080家，系列酒經銷商佔了一半。

不過，貴爲龍頭的貴州茅臺雖有種種稟賦優勢，但推新品該投入的真金白銀，卻是一點也少不了。

據方正證券分析師王澤華，爲了推廣茅臺1935，貴州茅臺2023年全年開展了近2000場宴席，18000多桌品鑑會。

這也反映在財報上，2023年貴州茅臺銷售費用達到46.49億元，同比增長40.96%，銷售費用率時隔3年再度超過3%，同比增加0.5個百分點。

可預見的是，隨着貴州茅臺的系列酒產品“卷”入更多價格帶，其銷售費用也將相應增加，對盈利表現也會有所侵蝕。

貴州茅臺的淨利率在2023年出現自2020年以來的首次下滑，同比下降0.19個百分點至52.49%。

贏家通吃可能是巨頭都有的野心，有待觀察的核心點或在於，茅臺在行業獨一份的盈利能力與增速能否在更低價格帶的競爭中得到延續。