工商社論》2023全球經濟主旋律─軟着陸、高利率、低增長

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美國聯準會（Fed）在2月1日一如市場預期宣佈升息一碼（0.25個百分點），隨後Fed主席鮑爾的記者會，也沒有讓市場意外，緊接在後的歐洲央行、英格蘭銀行等貨幣決策會議也都符合預期。具體來說，去年劇烈升息的政策已經接近尾聲，美國3月再一次調升指標利率後，貨幣政策大致底定，觀察通貨膨脹回落的速度與就業數據，以美國爲首的全球經濟回落，有較大的機率將會走出「軟着陸」的軌跡。

值得我們特別關注的是，美國財政部長葉倫（Janet Yellen）最近多次公開講話，都強調通貨膨脹的威脅即將過去，她在元月底接受媒體訪問，還堅信美國不會重演1970～80年代的通膨危機，葉倫認爲目前的高物價增長並未引發薪資與物價的螺旋式上升，而且通膨的預期一直穩定。依此判斷，未來幾個月美國與主要工業國家的通膨率將會快速下滑，甚至及早回到2％的長期目標區。

市場當然歡迎「由鷹轉鴿」的央行，悲觀的情緒也已快速轉爲樂觀，但是，高利率將是今年的常態，加上軟着陸、低增長的經濟前景，意味着疫情三年期間的短線炒作，不論是迷因股、破壞式創新、或是特斯拉與科技龍頭股、以及目前最被看好的電動車相關產業，股票炒作會有一定的上限。

從去年11月起漲的香港與中國股票、在農曆新年期間暴漲的特斯拉，以及半導體超微（AMD）、輝達（NVIDIA）等，基調是跌深反彈，去年跌得愈兇，彈升的幅度愈大、速度愈快，但是不論怎麼彈升，離去年初或是前年底的高點都還有很大的差距。

我們就眼前正在發生的案例，可以清楚看到高利率對於財務槓桿過大的企業、以及金融機構的威脅。其一是在疫情期間一度是「迷因股」焦點明星的「萬能衛浴公司」（Bed Bath & Beyond Inc, BBBY），公司股價從去年11月的每股1.3美元，到今年元月中旬暴漲到5.2美元，隨即腰斬至目前的2.8美元，股價震盪極爲劇烈，而公司在2月1日公開示警「可能必須提出Chapter 11破產聲請」，因爲現金週轉困難，在到期的12億美元債務中，還有2,800萬美元的未償付缺口，另外給予5.5億美元授信額度的摩根大通銀行，在元月已經將BBBY列入違約帳戶。

知名案例之二是印度首富的阿達尼集團（Adani Group），這家與莫迪政權關係密切、在疫情期間急遽擴張的企業集團，元月底被華爾街對衝基金Hindenburg Research發報告指稱帳務造假，引爆阿達尼旗下七家在印度的上市公司股價暴跌，短短四個交易日市值損失超過920億美元。

阿達尼集團公開資訊揭露的負債超過250億美元，另外金額不詳的股票質押立刻面臨龐大的保證金補倉壓力。阿達尼雖然在元月31日順利收齊24.5億美元的鉅額現金增資認購書，但是公司卻在2月1日宣佈放棄增資，而海外公司債券在空頭對衝基金的打壓下重挫，至少包括瑞士信貸（Credit Suiss Group AG）在內的投資銀行宣佈不再接受阿達尼公司債做爲抵押品。富可敵國的印度首富企業集團因爲高槓杆而陷入財務危機，目前雖然還不會威脅印度金融體系安定，但是後續的警報並未解除，而且確定會拖累今年印度的經濟增長。

我們認爲，2023年全球經濟前景，將會在「上有天花板限制、下有鐵板支撐」的大趨勢下前行。BBBY、Adani的案例正是高利率環境下，企業面臨更大的資金週轉壓力、而金融機構則必須提列更高的壞帳準備；Fed每月950億美元的QT（縮表、量化緊縮）還要持續從市場抽走剩餘資金；另外企業去庫存的工作還在半路，企業營收與盈餘的下行壓力仍大、加上高利率加重房地產市場的負擔，這些都是顯而易見的天花板。

不過，中國大陸在清零政策解開之後迅速回升的消費力，不只觸發了中港股市強彈，對於全球庫存的去化也將會帶來正面的效應，緩和企業去庫存的衝擊；歐元區甫公佈的2022年第四季 GDP打敗市場預期，出現正數的 0.1％增長，伴隨着歐洲股市表現相對強勁，許多龍頭企業甚至衝抵歷史新高的訊號，暗示俄烏戰爭即將進入尾聲，歐洲企業將會從中獲取巨大的結構性利益。中國與歐洲相對樂觀的前景，則將提供2023年全球經濟前行穩定的鐵板支撐。