時論廣場》大宗商品超級週期來襲（丁學文）

沙國國營石油公司Aramco調漲銷往亞洲和美國市場的所有原油等級官方售價。（路透）

大年初七上班的第一天，我看見Goldman Sachs 的大宗商品研究主管Jeff Currie公開表示現在的大宗商品市場「難以想像的脆弱」（Incredible Vulnerable） 。無獨有偶，大年初三，全球最大的避險基金Bridgewater Associates就已經在2022年經濟展望中提示，通貨膨脹和升息的風險將讓大宗商品在今年被列爲對衝通貨膨脹的最佳工具。這很有意思，中國春節纔剛過去，但不管是石油、天然氣、煤、銅、鋁等市場的期貨曲線都呈現了超溢價交易，這表明大宗商品交易正在爲供應不足支付着高額的溢價。有一個追蹤23種各類能源、金屬和農作物期貨的Bloomberg Commodity Spot Index更已經創下了歷史的新高。而金融體系大量資金對大宗商品的部署本就偏低，這進一步推升了油價和大宗商品在今年的上漲。難怪Goldman Sachs敢公開表示只要伊朗不重返市場，油價頻創新高在今年將成爲常態，一個大宗商品的超級週期正在撲面而來。

不僅於此，早在2022年一開始，糧食和能源進口國就被一系列猝不及防的出口禁令所衝擊：阿根廷宣佈爲期兩年的牛肉出口禁令、印尼推出煤炭的出口禁令，非洲西部的馬利甚至對穀物和相關製品禁止出口，而俄羅斯和烏克蘭的限定小麥出口上限更是雪上加霜，推升了全球市場的資源緊缺現象。其實，這不是今年才發生的事情，早在去年受疫情和極端天氣影響之際，就已經至少有13個國家爲了確保自己的糧食供應採取了限制出口的措施。隨着各國認識到大宗資源的寶貴，區域分化和民族主義將讓大宗商品的供需扭轉加速進行。

在金融市場上，大宗商品的表現更是令人驚豔，譬如2021年的Bloomberg大宗商品指數上漲了27%，而同時間的MSCI股票指數上漲的是22%。展望未來，Morgan Stanley認爲，全球有着幾個因素將推動大宗商品再次跑贏股市。首先，從歷史上看，大宗商品一直是有效的通貨膨脹對衝工具。通貨膨脹回升時，大宗商品的投資需求也會上升。這會創造了一個正循環。由於未來十年的通貨膨脹不太可能像過去十年那樣低迷，因此通貨膨脹對衝的需求將會繼續支持大宗商品。另外，能源轉型也在創造巨大的新需求，例如，太陽能需要的鋁、銅、矽和銀；風力發電需要的銅、鋼和鋅以及電動汽車需要的鋰與銅。

而最近的地緣政治變化，譬如俄羅斯與烏克蘭的劍拔弩張更讓大宗商品的供需失衡。雖然這類事件對股市不利，但確實會提振大宗商品價格。而Omicron帶來的疫情流感化更是可能讓市場需求加快恢復到新冠肺炎前的水平，例如航空燃油需求目前雖然仍比2019年水平低約30%。但到2023年前，專家預估航空旅遊的逐漸恢復將爲石油需求提供強勁的支持。而更重要的是在過去5年，全球資本雖然氾濫，但石油、天然氣以及金屬和採礦行業都經歷了一段過度投資後的資本配置不佳時期，隨着大家今天對ESG的擔憂，曾經的過度投資正在慢慢轉變爲投資不足。包括石油、天然氣，以及其他領域。例如，相對於當前的需求，動力煤和鋰市場的投資就顯得非常缺乏。

鑑於這樣的前景，我相信大宗商品向上趨勢仍將繼續。Morgan Stanley就認爲，石油價格上漲尤其引人注目，我同意石油價格的變化最適合作爲大宗商品價格漲跌的最佳晴雨表，大年初二，OPEC最近一次會議舉行之際，隨着人們對俄羅斯入侵烏克蘭的擔憂加劇，Brent原油價格就已經飆升到了每桶90美元的七年以來新高。越來越多的Wall Street分析師已將今年的油價預測上調到每桶100美元，甚至120美元以上。總而言之，大宗商品絕對會是疫情結束前全球最常被提及的一組名詞，當我看見連石油巨頭Exxon Mobil都宣佈再增加四分之一的產量時，我堅信大宗商品市場將會像我聽過的那麼一句話：「解決高價格的最好辦法就是提高價格。」請大家拭目以待。（作者爲創投合夥人）