中美利差倒掛創新高：境外資本逆勢加倉境內債券 ，人民幣匯率平穩波動

21世紀經濟報道記者陳植 上海報道

中國債券牛市行情的另一個多米諾效應，就是中美利差（10年期中美國債收益率差值）倒掛幅度驟然擴大。

截至3月1日18時，中美利差倒掛幅度擴大至188個基點，盤中一度創下歷史高點約190.86個基點,較去年底的132個基點擴大約56個基點。

一位境內私募基金債券交易員指出，中美利差倒掛幅度大幅擴大，主要受兩方面因素影響，一是美聯儲延後降息步伐令10年期美債收益率回升至4.24%附近，較去年底升高約46個基點；二是在5年期LPR調降後，中國降息降準預期依然高企令大量資金繼續涌入境內債券市場，帶動10年期中國國債價格上漲與債券收益率迭創新低。數據顯示，截至3月1日收盤時，10年期中國國債收益率跌至2.384%——中美10年期國債收益率的此消彼長，直接觸發中美利差倒掛幅度驟然擴大。

“目前，衆多華爾街投資機構預計中美利差倒掛幅度可能在短期內突破200個基點。”一位華爾街對衝基金經理指出。究其原因，一是A股尚未走出低谷與國內債券市場牛市行情延續，或令10年期中國國債收益率進一步回落，二是美國超預期回升的通脹數據或令美聯儲花費更長時間考慮降息，導致10年期美債收益率持續高位運行。

但是，中美利差倒掛幅度擴大，卻沒有觸發境外資本撤離境內債券市場與人民幣匯率貶值。

中央結算公司發佈最新數據顯示，截至1月底，境外機構持有境內人民幣債券託管量達到3.87萬億元，較去年12月份環比增加2028億元——這也徹底扭轉以往中美利差倒掛幅度大幅擴大引發境外資本減倉境內債券離場的“慣例”。

與此呼應的是，境內人民幣兌美元匯率繼續守住7.20整數關口，未見貶值壓力來襲。截至3月1日18時，境內人民幣兌美元匯率徘徊在7.1989附近，即便面對美元指數回升至104.18,仍顯得韌性較強。

在業內人士看來，這種狀況的出現，一是互換通的面世，令境外資本擁有相對完善的金融衍生品對衝持有中國國債的利率風險，無需再像以往因中美利差倒掛幅度擴大而被動減倉境內債券避險，二是越來越多境外投資機構注意到，當前息差交易所獲得的潛在回報，足以抵消中美利差倒掛幅度擴大所帶來的負面影響，吸引他們繼續加倉境內債券同時，令人民幣需求相對旺盛，帶動近期人民幣匯率走勢相對堅挺。

“此外，2月以來北向資金淨買入A股金額超過550億元，也給人民幣匯率堅挺帶來強有力的支撐。”一位香港銀行外匯交易員強調說。

中美利差倒掛幅度爲何驟然擴大

在業內人士看來，近期中美利差倒掛幅度驟然擴大並創歷史新高，除了10年期美國國債收益率較大幅度回升，境內債券牛市行情同樣“貢獻巨大”。

數據顯示，今年以來中國10年期國債收益率從2.59%跌至2.39%附近，跌去約20個基點，鑑於今年以來中美利差倒掛幅度擴大56個基點，10年期中國國債收益率跌幅走出了約1/3的“貢獻”。

“相比近期10年期美債收益率或已見頂，市場預期中國10年期國債收益率仍有一定的繼續下跌空間。”上述華爾街對衝基金經理分析說。具體而言，華爾街多數投資機構認爲當前10年期美債收益率已充分反映美聯儲將首次降息時間延後到6-7月的市場預期，但在中國降息降準預期高企與債券市場資產荒狀況延續的情況下，大量資本仍在繼續涌入國債市場令10年期中國國債收益率繼續下跌。

他告訴記者，目前部分境外投資機構已買入利率衍生品，押注中美利差倒掛幅度在短期內突破200個基點。

上述香港銀行外匯交易員認爲，押注中美利差倒掛幅度繼續擴大，無形間顯示越來越多境外投資機構重新調整了他們對中美貨幣政策寬鬆幅度的預判——原先，他們認爲今年美聯儲貨幣政策寬鬆力度將大於中國央行，一度押注中美利差倒掛幅度趨窄，但如今他們認爲至少在上半年，中國央行貨幣寬鬆力度仍大於美聯儲，轉而紛紛押注中美利差倒掛幅度在短期內繼續擴大。尤其在美國發布1月超預期回升的通脹數據後，越來越多境外投資機構調整了投資策略，加碼押注中美利差倒掛幅度擴大的投資力度。

“何況，隨着今年以來境外資本大舉買入境內債券壓低10年期中國國債收益率，令更多境外投資機構看到押注中美利差倒掛幅度擴大有着更高勝算。”他指出。若要改變這種趨勢，除非中國債券牛市行情戛然而止，或美聯儲突然釋放加快降息步伐令美債收益率驟然回落，但目前而言，這兩種狀況發生機率都相當低。

境外資本逆勢加倉探因

值得注意的是，中美利差倒掛幅度驟然擴大，卻沒有引發境外資本撤離境內債券市場。

整個1月，面對中美利差倒掛幅度持續擴大，境外資本反而逆勢加倉逾2000億元境內債券。

前述私募基金債券交易員直言，2月以來，境外資本仍延續大舉加倉境內債券的趨勢。究其原因，是當前息差交易所獲得的潛在回報，足以抵消中美利差倒掛幅度擴大所帶來的收益損失。

記者獲悉，當前衆多境外投資機構在國內外匯市場開展美元兌人民幣遠期匯率對衝後，通過加倉1年期等短期中國國債，所獲得的收益相當可觀。因爲他們認爲，如果納入人民幣升值回報與中國債券未來價格上漲空間，持有1年期中國國債的實際回報率不但超過同期限美國國債，還能借助中國債券價格持續上漲“對衝”中美利差倒掛幅度擴大所帶來的收益損失。

因此，無論是境外央行與主權財富基金，還是境外商業銀行與各類基金，都在孜孜不倦地加倉境內國債資產。

這也徹底扭轉此前中美利差倒掛幅度擴大勢必觸發境外資本撤離境內債券市場的“慣例”。此外，越來越多境外投資機構通過互換通成功對衝了持有中國國債所面臨的利率波動風險，也令他們無需在中美利差倒掛幅度擴大期間減持中國國債，確保持有到期策略的穩健回報。

“目前，市場還出現一個新趨勢——在1月下旬香港相關部門將債券通北向合作項下的人民幣國債、政策性金融債券納入人民幣流動資金安排合資格抵押品名單後，近日不少境外投資機構將這些國債與政金債進行抵押融資開展其他投資，填補中美利差倒掛幅度擴大所帶來的收益損失。”上述香港銀行外匯交易員告訴記者，這不但令境外資本拋售中國國債壓力驟降，反而增強他們長期持有中國國債獲利的信心。

在他看來，這也令近期人民幣匯率顯得相當堅挺。畢竟，在衆多境外資本爭相加倉境內債券的情況下，旺盛的人民幣需求令人民幣匯率即便面對美元指數強勢回升至104上方，也顯得韌性十足。

數據顯示，2月以來，人民幣匯率在7.16-7.2之間保持上下波動，未受中美利差倒掛幅度驟然擴大、美聯儲降息步伐延後與美元指數回升等因素的共振衝擊。

這位香港銀行外匯交易員直言，當前中美利差倒掛幅度擴大對人民幣匯率的負面衝擊之所以明顯減弱，另一個重要原因是衆多境外投資機構認爲中國經濟基本面有望持續好轉，加之美聯儲年內降息鐵板釘釘，紛紛調高了人民幣匯率的中長期升值空間。對此對應的是，較強的人民幣升值預期也令息差交易變得更加火熱，帶動境外資本繼續加倉境內債券（而不是撤離），令人民幣匯率未來走勢更顯堅挺。