李鎮宇專欄－市場對聯準會投了不信任票

聯準會主席鮑爾於會後記者會表示，因預期通膨開始趨於平緩，目前未考慮單次會議升息3碼。市場偏鴿派解讀此次會議訊息，會後利率期貨顯示，市場預期2022年升息幅度由12碼降至8碼，當日美三大指數齊揚，標普500指數漲3％，創40年來升息日最大漲幅。

相隔不到24小時，市場重新評估聯準會政策影響，美股回吐前日漲幅，利率期貨顯示，市場對聯準會6月升息預期從會後的1碼，又升回至3碼。

若硬要找出肇事者，可能是當日公佈的Q1美國非農單位勞動成本季增11.6％，高於預期的9.9％。市場擔憂當新公佈的非農就業若太強、薪資成長居高，聯準會將另釋鷹派態度，另一方面若數據不佳，停滯性通膨風險將升高。

無論如何，都顯示市場對聯準會信心偏低，不是不相信鮑爾說後續未考慮一次升3碼，就是不相信聯準會能預防經濟硬着陸。最終美4月非農就業增加42.8萬，高於預期的29.1萬，股市果然也未能自前日的大跌中反彈。

市場對聯準會的不信任，部分歸咎於對本次通膨情勢的誤判。去年中的央行年會上，鮑爾稱因疫情所導致的通膨爲暫時性現象，年底於衆院聽證則改口不再用暫時性（transitory）形容通膨。今年至今俄烏爆發戰爭，加上中國上海等地封城導致通膨持續加溫，拜登又稱應對通膨爲政府優先事項，迫使聯準會官員頻頻釋出鷹派訊息。

5月鮑爾雖表示排除未來一次升息3碼的可能性，但其後部分官員又陸續表達相反意見，削弱會議最初的鴿派預期。於是市場持續對官員談話、經濟數據反應敏感，升息預期隨經濟數據擺盪，股債市波動也居高不下。

市場瀰漫避險情緒，標普500近期跌破4,000點，VIX指數升至30上方。不過市場恐慌之時往往是機會浮現之處，過去經驗顯示，當VIX指數於30上方進入股市，長期取得正報酬機率偏高。

另觀察美股Put-Call Ratio近期接近五年平均值上方2倍標準差，顯示短期市場偏空情緒已漸極端。評價面而言，目前標普本益比17.5，已低於5年均值下方一倍標準差，前次本益比低於5年均值下方一倍標準差爲2020年疫情爆發時，而目前美國景氣雖然如期進入中期調整，但就業市場仍強勁，美股價值面優勢已漸浮現，後續關鍵在於通膨動向及聯準會態度。

鮑爾於5月會議中提到預期通膨開始趨緩（flattening out），我們認同後續通膨漸見頂，下半年通膨壓力有緩解空間，考量原物料價格漸進入高檔震盪、美二手車價格成長放緩。不過在趨勢成形之前，聯準會官員鷹派言論仍可能對市場造成負面影響，研判股市短期偏震盪，後續隨通膨漸見頂、貨幣政策步調放緩，股市下半年有回升空間。

短期股市佈局仍宜以波動偏低、抗通膨的市場爲主，包括公用事業、REITs、健護、農業等。今年以來跌幅較大的科技股，則可着眼下半年反彈適度分批佈局。至於債市，隨景氣短期偏下、市場避險情緒未減，研判美10年公債利率短期已高，後續有拉回空間，可伺機佈局公債、複合債、高信評債。